2013. tavasz 1 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan MENEDZSMENT ÉS VÁLLALKOZÁSGAZDASÁGTAN

2013. tavasz 2 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan 1.1. Vállalkozásgazdaságtan közgazdasági háttere Vajon mi a gazdagság? –Mit jelent az, hogy valaki „jól él”, „jólétben él”, „gazdag”? Az anyagi javak mennyisége nem azonos a gazdagsággal. Egy tárgy önmagában haszontalan, értéke, hasznossága csak egy emberben alakulhat ki Érték, hasznosság

2013. tavasz 3 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Az fokozza a gazdagságot, növeli a vagyont, amit az emberek hasznosnak, értékesnek tartanak. De, hogy mit, az igen eltérő, sokszor furcsa, különös. Nézzünk egy-két példát! Gyorsulás Csönd, béke Szimmetria látványa Szeretés Ízek Emberi teljesítmény Messzelátás –Mennyit ér a Hubble-űrtávcső? „A csillagászok régóta szeretnék megtudni, hogy mennyi ideje létezik a világegyetem.” (13,7 milliárd év +-10%) 1,5 milliárd dollár - hibás tükörrel 1 milliárdért korrekciós eszköz

2013. tavasz 4 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Nézzük – például – az én jólétem néhány elemét! –Ház (tégla, beton, kád stb.), kert, kilátás, gyep, beépített szekrény, konyhabútor, kések stb. Nézzük a jegyzet példáit! –Ógörög bölcsességek könyve, láda tisztított urán, elektronika-panel egy computer tomográfhoz, professzionális baseball-kesztyű, génkezelt búzacsíra

2013. tavasz 5 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Tanulságok –Valamilyen anyagi jószág önmagában haszontalan, értékessé csak egy embernél, egy adott szituációban válik. –Valami azért értékes, azért jelent vagyont, mert valakinél hasznosnak mutatkozik, valamilyen – „furcsa” – vágy, szükséglet kielégítője. –Ha a dolgok rosszul vannak elosztva, akkor kevesebbet érnek. Ilyenkor cserére törekszünk.

2013. tavasz 6 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan „Értékesség” – „hasznosság” –Majdhogynem szinonimák Hasznosság –„Egy dolog képessége arra, hogy nekünk boldogságot szerezzen” (Bernoulli, Galiani) –„Bármely tárgy azon tulajdonságát értjük alatta, miáltal jótéteményt, előnyt, élvezetet, jót vagy boldogságot létrehozni hajlamos, illetve hajlamos megakadályozni azt, hogy bármiféle kár, fájdalom, rossz vagy boldogtalanság érje azon felet, akinek érdeke szóban forog.” (Bentham) –Hasznosság kifejezetten nem egy dolog belső tulajdonsága, hanem a használatával szerezhető élvezet, illetve megakadályozott fájdalom összessége. (Jevons)

2013. tavasz 7 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Közgazdasági értelemben hasznosságot tulajdonítunk mindennek (legyen az anyagi vagy nem anyagi jószág), amely képes a társadalom valamely tagjának valamely szükségletét kielégíteni, így valakinek hiányérzete van iránta, értékesnek tartja. Az értékes tehát, ami (várhatóan) hasznos – valakinek!

2013. tavasz 8 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Lehetőségek és választások Mindent egyéni választásokkal, cselekvésekkel magyarázunk. –Vannak testületi, bizottsági döntések, de ezeket is visszavezetjük az egyéni döntésekre. –Céljai is csak az embernek lehetnek, bizottságnak, vállalatnak, országnak önmagában nem. Az egyén előtt cselekvési lehetőségek kínálkoznak, és ezek közül választ. Két alapvető választási mechanizmus –Racionális döntés –Társadalmi normák szerinti választás (öltözködés) Ezzel nem nagyon foglalkozunk.

2013. tavasz 9 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Racionalitás –A közgazdaságtan alappillére –Mégis alig megragadható, definiálható –Amit a gazdaságtan nem tekint racionálisnak, azt a pszichológia még tekintheti annak. –Homo oeconomicus Egyéni önérdekkövetés Társadalmi normáktól, erkölcsi szabályoktól függetlenített, örömszerző, illetve kínt elkerülő hasznosságérzet. „Okos kalkuláció” A homo oeconomicusra nem jellemző, hogy –Cselekvéseit erkölcsi normák, érzelmek, tudattalan vágyak és félelmek, belső késztetések kormányozzák. –Társadalmi lény, tagadja a közérdek létezését. –Nincsenek belső motivációk (nem tesz jóleső dolgot énképe miatt)

2013. tavasz 10 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Árnyaljuk a homo oeconomicus egoista képét! –Úgy tűnik, hogy gyakorta készek vagyunk más emberek hasznosságának növelésére saját hasznosságunk csökkenése árán. –Ez az altruizmus. –Valóban erről van szó, vagy csak „úgy tűnik”? Lehet, hogy valójában ezekben az esetekben is önérdekünket követjük? –Pl. későbbi viszonzásért, elismerésért –Az önérdekkövetés mindenképpen alapvetőbb, mint az altruizmus, hiszen, ha nem lennének „önző élvezők”, nem lenne értelme az altruizmusnak sem. (Kína)

2013. tavasz 11 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Erősnek látszó bizonyítékok vannak azonban arra, hogy létezik „igazi” altruizmus. –Szülők gyerekeik általi segítése. –Súlyos beteg segítése. –Anonim adakozás. –Adóbevallás, amikor kockázatmentesen letagadható lenne. –Persze ezek is megkérdőjelezhetők: Társadalmi megvetés elkerülése, „közismerten névtelen adakozó” stb.

2013. tavasz 12 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Szokásos „áthidaló megoldás” a logikai kapcsolat megfordítása: –Nem a racionalitás alapján dönti el, hogy mit cselekszik, hanem cselekvése alapján, hogy mi neki a racionális. –Ez ügyes megoldás, azonban innentől kezdődően a cselekvés magyarázatára, esetleg előrejelzésére már nem használhatjuk a racionalitás modelljét. Összességében megállapíthatjuk, hogy a racionalitás világába azért sok minden begyömöszölhető, legalábbis, ami a racionális vágyat illeti. Most térjünk át az öröm maximalizálására!

2013. tavasz 13 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Öröm maximalizálása –Tipikus példa az egyetlen áruházban való adott pénzösszeg elköltése. –Hasznosságmaximalizálás, értékmaximalizálás. –Valójában várható hasznosság maximalizálás. Összességében –Racionális döntéskor az ember azt cselekszi, aminek a legnagyobb a hasznossága, azaz maximalizálja hasznosságát. –Emberképünk eredmény-centrikus, azt teszi, amitől a legnagyobb (hasznosságban mért) eredményt reméli.

2013. tavasz 14 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan „Nem racionalitás” –Néhány zavaró részlet, jelenség. Az eredmény-centrikus cselekvés sokszor a visszájára is fordul. –Álmatlanság, impotencia, dadogás –Nem tudunk valamire szándékosan nem gondolni, szándékosan spontánok lenni, szándékosan hinni vagy felejteni. –Nem tudjuk magunkat szándékosan meglepni vagy becsapni. A választások és a lehetőségek összekeverése. –A munkáscsaládok gyermekei miért maradnak ki a felsőoktatásból? Mert nincs rá pénzük (azaz lehetőségük). Mert értékviláguk eltérő, és nem választják ezt. –Az utcán éjszakázóknak ez az egyetlen lehetősége, vagy választásról van szó pl. hajléktalanszálló, hazamenetel stb.

2013. tavasz 15 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Vannak olyan esetek is, amikor a választások és a lehetőségek együtt alakulnak. –A jó körülmények között élőkben a késztetés, a hajtóerő nincs meg a tanulásra, míg a rossz körülmények között élőknek lehetőségük nincs a tanulásra. –Itt a jóléti szint mind a választásokra, mind pedig a lehetőségekre hatással van. Az emberek hajlamosak arra, hogy vágyaikat döntéseik függvényében alakítsák. Ne azt tegyék, amire vágynak, hanem arra vágyjanak, amit tettek. „ Savanyú a szőlő”, illetve önmagunk utólagos győzködése, hogy mennyire jó, amit tettünk. –Néha „direkt” szűkítjük lehetőségeink halmazát Akaratgyengeség –Ivás, evés, fogorvos, kondi-terem, nyugdíjbiztosítás, előtakarékosság Stratégiai interakció –Bomba hatástalanítási lehetőségének látványosan kizárása –Hídfelégetés

2013. tavasz 16 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan –Vágy-vezérelte irracionális gondolkodás Jellegzetes emberi hajlam: az információkat olyannak látni, amilyennek szeretnénk. Ez nem szándékos torzítás, tudattalanul hat, ugyanúgy nem irányítható, mint pl. felejtésünk. Mindez megbújhat az információgyűjtésben is: addig és olyan bizonyítékokat gyűjtök, hogy végül azt mondhassam: Ugye, hogy ez a jó! –Nem csak a racionális viselkedés lehet a célok elérésének legjobb eszköze. Sokszor az egyes lehetőségek összemérhetetlenek. Például a továbbtanuláskor hozott döntés is. Nyilván a kínálkozó lehetőségek különbözőek, de nem tudom őket döntésem előtt kipróbálni. Túl keveset tudok a racionális döntéshez. Vegyünk egy másik példát: egy vállalati kutatás-fejlesztési döntést! –Fel kell mérni a pozitív döntéssel járó bevételeket és kiadásokat. (Már ezek is bizonytalanok.) –Nagy kérdés továbbá a többi vállalat viselkedése. Vajon ezek is belekezdenek hasonló projektekbe? –Nincs megragadható támpontunk a racionális döntéshez.

2013. tavasz 17 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Ilyenkor megoldás lehet –Megelégedésre törekvés Válasszuk azt, ami elég jó! (Herbert Simon, 1978) –Pénzfeldobás Az emberek nem szeretik az indoknélküliséget… –Értékelhetetlenség tagadása „Racionalitásba vetett irracionális hit” –Inkább költségesen tovább kutatnak információkért. –A „második tizedesjegy” alapján döntenek. –Próbálkozásos, evolúciós módszer Arra számítok, hogy a véletlen „mutánsok” valamelyike majdcsak megfelelő lesz.

2013. tavasz 18 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Az információgyűjtés racionalitása –Nem elég az összegyűjtött információk alapján racionálisan dönteni, hanem az információgyűjtésben is racionálisnak kell lenni. –A több információ, az alaposabb mérlegelés javíthatja a választás eredményességét, viszont megy vele az idő, nőnek a költségek. Orvosi diagnózisállítás Gyermekelhelyezési perek Vállalati beruházási döntés –Bármelyik gyors döntés jobb lehet bármelyik lassúnál.

2013. tavasz 19 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Csere, alternatíva költség, hatékonyság Az önkéntes cseréknél nem egyenlő értékek cserélnek gazdát, hanem mindkét fél nyer! –Mindenki beáldoz valami számára értéktelenebbet valami számára értékesebbért. Ha az ógörög könyvet, a láda tisztított uránt, az elektronika-panelt, a baseball-kesztyűt és a génkezelt búzacsírát elcseréljük egy házra, akkor nekünk a ház ér többet, cserepartnerünknek pedig e tárgyak. –A cserén keresztül mindkét fél, tehát az egész társadalom is gazdagodik. A csere jó. Ha a tárgyak jobb kezekbe kerülnek, gazdagodás történik.

2013. tavasz 20 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Mondhatjuk persze, hogy a cserék semmi újat nem hoznak létre, legfeljebb a dolgokat rendezik értékesebb formára az emberek között. Miért, az iparban vagy a mezőgazdaságban nem ez történik? A csere, a kereskedés is termelőtevékenység, a gazdagság, a jólét növelésének forrása. –A dolgok létezése ugyanis még kevés, ezeknek jókor, jó kezekbe is kell kerülniük. (eső, napsütés) –Ehhez kell a csere, a kereskedés. Kereskedővel vagy anélkül

2013. tavasz 21 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Cserénél valami hasznosért beáldozunk egy kevésbé hasznosat. „Áldozunk”, azaz költséget vállalunk. A költségek az alternatívák költségei, nem a megszerzett jószághoz kötődnek, hanem az elvesztett alternatívához. A költségek alternatíva költségek. Az emberek a hasznosság, az érték maximalizálására törve olyan döntéseket hoznak, amelyeknél a nyert hasznosságok magasabbak, mint az elvesztettek, azaz az alternatíva költségek.

2013. tavasz 22 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan A hatékony („jó”, „értelmes”, „racionális” stb.) nem objektív fogalom! –Valami eredmény (valami érték) és valami áldozat (ez is valami érték) viszonya. –Az értékek hozzárendelése viszont erősen szubjektív, így a hatékonyság megítélése is egyéni! Hogyan hatékony Budapestről a Balatonhoz utazni? Hatékony-e színházba járni? Hatékony-e zakót viselni? Hatékony-e a Hubble-űrtávcső? Mivel hatékonyabb egy családi házat fűteni, fával, gázzal vagy napenergiával? –„Technológiai hatékonyság” – az mi?

2013. tavasz 23 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Mivel a hatékonyság („értelmesség”, „helyesség”) megítélése igen szubjektív, így örök viták tárgyai is. Nem az a kérdés, hogy –„Melyik változat a hatékonyabb?”, hanem az, hogy –„Kinek a joga dönteni a változatok között?”. Magántulajdon és társadalmi „játékszabályok”: kinek a joga megítélni az egyes változtatok hatékonyságát.

2013. tavasz 24 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Ha szerintünk valami értelmetlen a világban, –nem hatékonyan használják fel, –a költségeket és a hasznokat nem a „valós értékükön” veszik figyelembe, akkor valójában a tulajdonjogok és társadalmi játékszabályok ellen van kifogásunk. Szubjektív közgazdaságtan

2013. tavasz 25 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan tokajivillányi szamorodni kékfrankos szamorodni kékfrankos Két borász – egy „jó” és egy „rossz” (?) Komparatív előny és az ár

2013. tavasz 26 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan –A szamorodni a tokaji gazdánál relatíve olcsóbb, hatékonyabban termeli: „A tokaji gazdának komparatív előnye van a szamorodni előállításában.” Tokaji: 1 l szamorodniért 0,5 l kékfrankost Villányi: 1 l szamorodniért 1,25 l kékfrankost –A „kékfrankosban” viszont a villányi a jobb, ebben neki van komparatív előnye Tokaji: 1 l kékfrankosért 2 l szamorodnit Villányi: 1 l kékfrankosért 0,8 l szamorodnit 9

2013. tavasz 27 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Szakosodjanak komparatív előnyeik szerint, majd cseréljenek egy az egyben! tokajivillányi szamorodni kékfrankos szamorodni kékfrankos Mindketten jobban járnak! 10

2013. tavasz 28 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Legyen a kétfajta bor fogyasztási aránya fele-fele mindkét környéken! A szakosodás és cserélés még többletköltségek esetén is megérheti. („export-import”) tokajivillányi szamorodni kékfrankos szamorodni kékfrankos 10

2013. tavasz 29 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Nézzük meg a példa egy másik aspektusát is! Mi a helyzet akkor, ha egyik vagy mindkét bortermelő számára adódik egy másik borfajta, aminek termelése ezeknél is előnyösebb? Akkor rossz lenne a példánk… –Nincs értelme a „szamorodni vagy kékfrankos?” kérdéssel foglalkozni, ha van valami még jobb. –Az áldozat mindig a következő legjobb. –Gazdasági mérlegelés mindig a két legjobb lehetőség között történik! 11

2013. tavasz 30 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Nézzük meg azt a helyzetet, amikor a szamorodni ára olyan magas, hogy mindkettőnek annak termelése érné meg. –Ilyenkor kell lennie valakinek, aki „kékfrankosban jó”. Az nem lehet ugyanis, hogy valami olcsóbb, mialatt mindenki drágábban (nagyobb áldozatok árán) állítja elő. –Ha van a kékfrankosnak „jó” termelője, akkor viszont a tokaji gazda tönkremegy, hiszen a szamorodnit drágábban állítja elő. Ez is lehetetlen! –Nézzük a tokaji költségeit: föld, segédmunka, berendezések, „borász-vállalkozó”. Valamelyik költség meghatározása hibás! Leginkább a tokaji „borász-vállalkozó” lesz alacsonyabb költségű (szegényebb ember). 11

2013. tavasz 31 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan A dolgok költsége, ára (földdé, gépeké, embereké stb.) az emberek értékítéletei szerinti legjobb felhasználási lehetőségükhöz igazodik! –Ha a tokaji föld legjobb felhasználási lehetőségének a szamorodni termelést tartják, akkor a tokaji föld értéke az emberek szamorodnihoz kapcsolt értékítéletéhez igazodik. A legjobb felhasználási lehetőségén azonban minden és mindenki versenyképes, legfeljebb keveset ér, szegény lesz. Mindenki akkor jár a legjobban, ha tulajdonát és munkaerejét komparatív előnyeik szerint használja, majd cserél

2013. tavasz 32 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Ez adja a szakosodás és csere ösztönzését, az „ezermesterség” feladását. –„Mi leszel, ha nagy leszel?” Az emberek cserék utáni igénye egy megfelelő csereeszköz, a pénz megjelenését eredményezte. –A pénz elvont hasznosságot fejez ki. –Nem közvetlenül nyújt hasznosságérzetet, hanem a hasznosságérzet lehetőségét teremti meg. –A pénz hasznossága azon jószágok hasznosságával egyezik meg, amelyeket meg lehet vásárolni érte. 12

2013. tavasz 33 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan A cserepartnerek összehozása is költséges –Szállítás –Lehetőségek felkutatása Ezeket nevezzük tranzakciós költségeknek. Kereskedők –Nekik éppen a cserepartnerek összehozásában van komparatív előnyük. –Alacsonyabb költségekkel állítják elő a cserékhez és szakosodáshoz szükséges információt (illetve szállítást), mint mások. 12

2013. tavasz 34 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan A kereskedők versenyeznek egymással, de a termelőkkel és fogyasztókkal is. „A kereskedők az emberek tudatlanságából húznak hasznot.” –Igen –Pont úgy, mint pl. az építészek, az orvosok … 12

2013. tavasz 35 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan A költségek tehát nem objektív dolgok, nem tárgyakhoz kötődnek, hanem valakinél jelentkeznek. –Mert az adott dolog miatt elveszti a „más” nyújtotta hasznosságot. A költségek a „más” felhasználási lehetőségek emberi értékeléseihez kötődnek –tokaji föld értéke (költsége) 13

2013. tavasz 36 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan A költség tehát a beáldozott hasznosságok értékéből adódik, határértelemben, a valakinek szempontjából. Csak az számít, hogy „még mennyi” áldozatot kell hozni! Ezek határ alternatíva költségek. Nézzünk egy-két példát! –Rossz Hubble-űrtávcső javítása –Félig kész vízlépcső –Fűtés („feltekerés”, kiépítés, korszerűsítés) Még egyszer –Elsüllyedt költségeket nem –Határ alternatíva költségek igen 13

2013. tavasz 37 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan A termelésben is helyettesítési lehetőségek! –Legjobb technológia nincs! Autópálya-építés Újdelhiben Betonvésés vésővel és kalapáccsal A „kínálás” egy hajlandóság valamiről való lemondásra, „odaadására” pénzért cserében. A kínáló azokat az áldozatokat árazza be, amiket az újabb egység előállításáért hoz meg. Valami előállításának költségeit, azaz áldozatait, térítteti meg. Milyen költségeket? A már említett határ alternatíva költségeket

2013. tavasz 38 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Néhány példa… Hozzá tartozik-e a régi villamosok értékéhez, hogy sokan élvezik látványukat? Ha többen kezdik élvezni e látványt, hatékonyabbá kezd válni a régi villamos, mint az új? Melyik a hatékonyabb az elektromos vagy az akusztikus gitár? Az autóversenyzés pazarolja a benzint? Miért látjuk azt, hogy sok „gazdag cégnél” is régi géppel termelnek, ahelyett, hogy korszerű, „hatékony”, újat használnának?

2013. tavasz 39 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Néhány példa… Ha én gépelek a leggyorsabban az egyetemen, akkor nekem kell gépelnem? „Minden állampolgárnak ingyen hozzá kellene jutni a szükséges orvosi ellátáshoz!” „Egy átlagos családnak legalább havi 150 ezer forintra van szüksége a megélhetéshez.” Nagyban sújtaná-e a szegényeket a víz árának drasztikus emelése?

2013. tavasz 40 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Néhány példa… Európában vajon nagyobb a szükség a légkondicionálókra, mint Afrikában? A Mona Lisa értéke valóban felbecsülhetetlen? Többet ennénk-e, ha olcsóbb lenne az élelmiszer?

2013. tavasz 41 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Néhány példa… Ha munkáltatója 30 Ft-ot fizetne magán- gépkocsija használatáért, mely kiadásait mérlegelné? A) Autója ára; B) Biztosítási díja; C) Kopása; D) Fogyasztása Miért fizetnek a multinacionális vállalatok különböző országokban – ugyanazért a munkáért – különböző béreket? Ön saját tulajdonú irodát használ, miközben emelkednek az irodabérleti díjak? Nőnek költségei?

2013. tavasz 42 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Néhány példa… Nőttek-e az elmúlt 10 évben lakhatási költségei Magyarországon azoknak, akik nem változtattak lakhelyet? Miért különböznek a parkolási tarifák? Ha kiszélesítenék a Szilágy Erzsébet fasort, megszűnnének-e a dugók a Moszkva térnél?

2013. tavasz 43 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan 1.2. Részvényesi érték maximalizálása Profit „Talán nincs még egy fogalom vagy kifejezés a köz-gazdaságtanban, amelyet olyan sokféle megtévesztő értelmezéssel használnának, mint a profitot.” Teljes bevétel – összes költség Bér, ez nem profit Bérleti díj, ez nem profit

2013. tavasz 44 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Ez sem profit 1 év múlva most Kamat, hozam 15-16

2013. tavasz 45 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Kockázatmentes kölcsön kamata –Pozitív időpreferencia (jobb ma egy veréb, mint…) –Technikai, technológiai, gazdasági fejlődés –Ezekért kompenzáció, fizetség Kockázatmentes kamat 16

2013. tavasz 46 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Kockázatos befektetés várható hozama –Kockázatkerülés –Hasznosságveszteség –Ezért kompenzáció, fizetség Kockázatos hozam

2013. tavasz 47 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Kockázat –eltérés a várható értéktől –ingadozás –szórás Normális eloszlás –sok tényező hatása Központi határeloszlás –„igazi véletlen” –várható érték - szórás Várható hozam

2013. tavasz 48 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan F1F1 F0F0 E(F1)E(F1) F0F0 rfrf E(r)E(r) E(r)E(r) E(r)E(r) Kockázatmentes kölcsön Kockázatos befektetés 17

2013. tavasz 49 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Várható és tényleges profit 18 Bevétel mínusz költségek –Bérek, bérleti díjak, kamatok –Egyéb „nyilvánvaló” költségek (beszállítók, közüzem, adók stb.) A maradék (nyereség vagy veszteség) a vállalkozás tulajdonosáé. Ez csak akkor profit, ha még levonjuk a tulajdonos költségeit is. –Bérét, tőkéjének kamatát, vállalkozásba bevitt vagyontárgyainak bérleti díját A maradék a profit!

2013. tavasz 50 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Lehetséges-e egy versenyző piacgazdaságban az, hogy egy üzleti tevékenységnek tartósan „csak úgy” profitja legyen? –Nem, mert jönnek a versenytársak… A profithoz kell valami „különleges” tudás –Éppen annyira „különleges”, mint más szakmákhoz. –Arbitrázs, újítás és utánzás. Kreativitás, intuíció, vezetői karizma, határozottság stb. A vállalkozónak ezekben van komparatív előnye. Az ő egyfajta „teljesítményalapú béreként” is megragadható a profit. A vállalkozói tudás „sima bérként” meg is vásárolható és el is adható

2013. tavasz 51 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Vállalkozói tudás – menedzser Kockázatvállalás kérdése –Ez nem vállalkozás –Inkább minden vállalkozás kapcsolt része Profit –Várható –Tényleges –„Ügyesség” – „Szerencse” Befektető – részvényes – vállalkozó – menedzser Tulajdonos –Őt illeti a profit –Hatalma van arra, hogy a profitmaximalizálás (a várható profit) legyen a vállalati alapcél. 19

2013. tavasz 52 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Részvényesi érték 20 Vállalat –Részvénytársaság –Részvényes (tulajdonos) –Részvényesi cél –Gazdasági jellegű hasznosság Pénzben mért bevételek és költségek Részvényesi érték maximalizálása Profit maximalizálása

2013. tavasz 53 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Megbízó és ügynök 21 Korai kapitalista vállalat –Tulajdonos és a menedzser ugyanazon személy Teljes vagyonával felel –Tömegtermelés, tőkekoncentráció „Közösködés” Egyetemleges felelősség problémája Részvénytársaságok –Korlátolt felelősség –Világos társulási arányok –Jogi személy Tulajdonos és a menedzsment elválik Adható-vehető

2013. tavasz 54 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan –Több tulajdonos – egy vállalkozás –Menedzselés átadása „ügynököknek” –Képviseleti vagy megbízó-ügynök probléma „Figyeltetés” –Szakemberekkel –Piaci alapon Csak ameddig megéri 22

2013. tavasz 55 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Szabad pénzáramlások A vállalati gazdasági elemzések célja kifejezetten a részvényesi célokhoz „tapad”. A vállalat működését a vevői befizetések, valamint a bérek, beszállítói és egyéb költségek, adózás és hitelügyletek után tekintjük. Ezek a maradékok a „szabad pénzáramlások”. –Ez még nem profit –Ha a szabad pénzáramlásokat csökkentjük a tőkeköltséggel, akkor jutunk el a profithoz. 22

2013. tavasz 56 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan E(F1)E(F1) E(F2)E(F2) E(Fn)E(Fn) E(FN)E(FN) F0F0 … … Nn21 0

2013. tavasz 57 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan 1.3. Vállalkozásgazdaságtan elemzési alapjai I. Tökéletesen racionális gazdasági elemzés –„Jó – nem jó?” és „Melyik a jobb?” Beágyazott elemzések tömege, végtelen apró elemzések láncolata Korlátozott racionalitás –A gazdasági elemzések „méretgazdaságossága” Üzleti gazdaságtani elemzések és a korlátozott racionalitás

2013. tavasz 58 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Pénzáramlások becslése – kompromisszumokkal Éves pénzáramlások „Szakértők – pénzügyesek” 24

2013. tavasz 59 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan DbKöltségekÁr „szakértők” „pénzügyes” E(F1)E(F1) E(F2)E(F2) E(Fn)E(Fn) E(FN)E(FN) F0F0 … … Nn21 0

2013. tavasz 60 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Várható pénzáramlások és a kockázat elválasztása E(F1)E(F1) 24

2013. tavasz 61 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan E(F1)E(F1) E(F2)E(F2) E(Fn)E(Fn) E(FN)E(FN) F0F0 … … Nn21 0

2013. tavasz 62 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Reálértelmű pénzáramlás-becslés Alapszabály, hogy egyeztetni kell a tőke költségének megadásával. –A tőke költségét reálértelemben adjuk majd meg. Jellegzetes problémák –Relatív árváltozások –Értékcsökkenés leírási szabályai Az elszámolható összeg reálértékben kisebb lesz, mint nominálisan értelmezve! 25

2013. tavasz 63 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Bevételek és költségek megragadása Nem utólagos bevétel-költség elemzések, hanem jövőre vonatkozó becslések! Csak a döntés miatt fellépő bevételek és költségek –„Vele – nélküle” „Elkerülhetetlenül” fellépő bevételek és költségek nem számítanak –Múltban már megtörtént –Múltban már eldőlt –Ezek elsüllyedtek 25-26

2013. tavasz 64 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Költségek megragadása –Még nem beszerzett, nem megvásárolt, de korlátlanul rendelkezésre álló erőforrások Költség a beszerzési („piaci”) ár –Már meglévő erőforrás Nem pótolható –munkaerő, eszköz stb. –Milyen legnagyobb többletérték előállítására képes Dolog eladásából, ekkor a költség az eladási („piaci”) ár. Másik projektünknél termelt értéktöbblet (mekkora a „másik” projektnél a többletérték ahhoz képest, mintha nélkülöznék) 26

2013. tavasz 65 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan –Már meglévő erőforrás Pótolható (beszerezhető) –Értéke nem lehet nagyobb vételi („piaci”) árnál. –Értéke nem lehet kisebb az eladási árnál, illetőleg a „máshol” jelentkező többletérték előállításnál. A költség akkor nulla, ha eladhatatlan, máshol használhatatlan erőforrásról van szó. Bevételeknél se feledkezzünk meg a származékos hatásokról! 26

2013. tavasz 66 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Példa –Tervezett egyéves projektünkön két munkatársunk dolgozna. Mindegyikük fizetése évi 2 mFt. Egyiküket egy másik területről csoportosítanánk át, ahol – sokéves rutinja miatt – „dupla” munkát végez. Másikuk helyett ugyan fél áron is találnánk új munkaerőt, de sajnos már leszerződtünk vele. Máshol nincs számára munka. –Mekkora bérekkel számoljunk?

2013. tavasz 67 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Példa –Tervezett projektünk során felhasználnánk vállalatunk raktárkészletét. Tavaly vettük 10 mFt-ért. 5 mFt-ért eladható (illetve megvehető). Felhasználásával új termékeink 8 mFt-tal adhatók el többért. Ha egy másik projektben használnánk fel, ott 7 mFt-tal emelné a profitot. –Mekkora költséggel számoljunk?

2013. tavasz 68 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Példa –Projektünk marketingköltsége 50 mFt, azonban hatására más projektünk bevételei (költségei nem) is emelkednek 10 mFt-tal. –Mekkora értékkel számoljunk?

2013. tavasz 69 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Példa –Műemlék kastélyunk csak szálloda vagy múzeum funkciójú lehet, esetleg bérbe adhatjuk irodának. Most a szálloda ötletet fontolgatjuk. –A bérbe adás évi 10 mFt-ot hozna. –Múzeumként 30 millió profitot hozna, igaz, ez csak 15 millióval több annál, mintha a múzeumot máshol valósítjuk meg. –Mekkora éves költséggel kalkuláljunk?

2013. tavasz 70 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Nézzük tovább a költségeket! –Fix és változó költségek 26

2013. tavasz 71 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan FC Q C

2013. tavasz 72 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan VC Q C Méretgazdaságosság Méretgazdaságtalanság

2013. tavasz 73 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Fix + Változó = Összes De vigyázzunk! A fix költségek elsüllyedt költségek, így irrelevánsak. Vagy, valójában változó költségekről van szó, csak elemzési praktikumból tekintjük ezeket fixnek. –Kvázi fix költségek –Elkerülhető fix költségek –Korlátozottan racionális gazdasági elemzési mozzanat itt is! „Zöldmezős” sörgyárépítési példa –Portásfülke 26-27

2013. tavasz 74 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Minden adó utáni szemlélet Adózástól nem tekinthetünk el… Minden adó utáni értelem –Ha most kivenném a pénzem a vállalkozásból eladnám részvényeimet és az árfolyamnyereséget leadóznám és/vagy osztalékot kapnék és azt adóznám le, –akkor ennyi pénzem lenne. –Ehhez képest várhatóan több pénzhez jutok-e, ha megvalósítjuk a projektet, majd ezután „veszem ki” a pénzem. 28

2013. tavasz 75 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Osztalékközömbösség Térjünk vissza a szabad pénzáramlásokhoz. Ezek vajon megegyeznek az adózás utáni osztalékokkal? A válaszhoz előbb meg kell érteni az osztalékközömbösség feltételezését. –Eszerint a részvényes vagyoni helyzete független az osztalékfizetés ütemétől –Ehhez kell Részvényesi érdek tökéletes képviselete (üres vagy teli kassza) Nulla tranzakciós költségek Hatékony tőkepiaci árazódás Torzításmentes adórendszer 28

2013. tavasz 76 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Pénzáramlások függetlensége Osztalékközömbösség –Szemléletbeli következmény Nem a vállalati érték maximalizálása a cél, hanem a részvényesi –Elemzési következmény A szabad pénzáramlások azonosak az adózás utáni osztalékokkal? Nem feltétlenül, értéküket tekintve viszont igen. Ha viszont ez így van, akkor legegyszerűbb úgy tekinteni, mintha a szabad pénzáramlásokat mindig azonnal kifizetnék osztalékként. Lehet, hogy nem így van, viszont ez a részvényesi szempontból közömbös. Úgy tekintjük, mintha állandó ki-be fizetgetés lenne. 29

2013. tavasz 77 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Nagyjelentőségű ez a megközelítés –Az egyes üzleti projektek pénzáramlásai így nem „keverednek” össze. „Zsebből-zsebbe” –Egy projekt pénzáramlásai önmagukban tekinthetők, tekintendők! –Ez a pénzáramlások függetlenségének elve „szabad pénzáramlások” - „adózás utáni osztalékok” - „nettó pénzáramlások” A pénzáramlások nem tartalmazzák a tőke költségét, így ezt le kell még vonjuk. –Annak a tőkének a költségét, amit „nem vitt el”, amit – ha legtöbbször közvetve is –, de beruház

2013. tavasz 78 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan E(F1)E(F1) E(F2)E(F2) E(Fn)E(Fn) E(FN)E(FN) F0F0 … … Nn

2013. tavasz 79 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan 1.4. Tőkeköltség A tőkepiac a tőke piaca –Különböző időtávú és kockázatú pénzeket cserélnek biztos jelenbeli pénzre. A befektetők tőkepiaci –preferenciáit, –kockázatérzékelését és a –befektetések értékelődését vizsgáljuk majd meg. Alapcélunk a tőkepiaci árfolyamok modelljének a levezetése. –CAPM (Capital Asset Pricing Model) –Ez a legáltalánosabb, legszélesebb körben alkalmazott pénzügyi modell. 31

2013. tavasz 80 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Várható hasznosság maximalizálása Vajon, hogyan döntenek az emberek? –Ha a helyzet kockázatos A: 10000$ 60%-kal és 0$ 40%-kal B: 6000$ 50%-kal és 4000$ 50%-kal A: Danubius havi 2,5%-ért B: PannonPlast havi 3,3%-ért Talán a várható érték alapján döntünk? –Talán a „matematika”? Bernoulli –szentpétervári paradoxon 31

2013. tavasz 81 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Nem a kimenetelek (pénz)összege számít, hanem azok következménye, „hasznossága”. Az emberek tehát nem a várható értéket, hanem a várható hasznosságot maximalizálják: W* induló vagyont tekintve legyen F pénzösszeg ΔW „okozója”. E felfogás mellett mindegy, hogy W vagyon vagy F pénzösszeg hasznosságának maximalizálásáról beszélünk: 32

2013. tavasz 82 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan De vajon mi adja a várható érték és a várható hasznosság maximalizálása közötti alapvető különbséget? A vagyon, pénz nagyságának növekedése nyilván nem lesz egyenesen arányos annak hasznosságával. –Mert akkor mindegy lenne, melyik várható maximalizálásáról beszélünk Kockázatkerülés 33

2013. tavasz 83 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan MU(F) MU(W) Több pénz, jobb... "A vagyon növekményének hasznossága fordított arányban lesz a már korábban birtokolt javak mennyiségével." (…) "Figyelembe véve az emberi természetet, úgy vélem, hogy a fenti hipotézis sokakra látszik érvényesnek.” (Bernoulli) W, F U(W)U(W) U(F)U(F) Ezzel a megközelítéssel már a szentpétervári- játék várható hasznossága is konstanssá válik, ebből kifolyólag pedig a játékért racionálisan felajánlott összeg is véges lesz. természetes alapú logaritmusfüggvények- kel közelítjük Pénz csökkenő határhasznossága 33

2013. tavasz 84 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Várható hozam - szórás preferencia-térkép Továbbra is arra keressük a választ, hogy miként döntünk kockázatos körülmények között. Egy modellben összegezzük az eddigieket –várható hasznosság maximalizálást –pénz csökkenő határhasznosságát –normalitás feltételezését 34

2013. tavasz 85 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan E ( F C ) σ ( r C ) E ( F D ) σ(r D ) F A F E(U) E(U*) E ( F B ) σ ( r B ) Egészítsük mindezt ki annyival, hogy F A -t, E(F B )-t, E(F C )-t és E(F D )-t F 0 befektetésével érhetjük el. Így hozamokra térünk át. 34

2013. tavasz 86 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan E(U*) E(r)E(r) σ(r)σ(r) rArA σ(rB)σ(rB) E(rB)E(rB) σ(rC)σ(rC) E(rC)E(rC) σ(rD)σ(rD) E(rD)E(rD) 35

2013. tavasz 87 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Kockázat kerülés: egyéni görbeseregek a kockázathoz kötődő egyéni preferenciarendszerek szerint: W U W U E(r)E(r) σ(r)σ(r) E(r)E(r) σ(r)σ(r) 36

2013. tavasz 88 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan W U(W)U(W) a b U(a) U(b) W U(W)U(W) a b U(a) U(b) σ(r) E(r)E(r) E(r)E(r) E(r)E(r) b W U(W)U(W) a U(a) U(b)

2013. tavasz 89 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan A várható hasznosság maximalizálása, a kockázatkerülés és a racionalitás feltételezése, kiegészítve a tőkepiac kínálta lehetőségek jellegzetességeivel, a hatékony portfóliók tartásának gondolatához vezet Hatékony portfóliók tartása Harry Markowitz: Portfolio Selection –A portfolió egészen más dolog, mint egyedi értékpapírok egyszerű összessége. –Markowitz olyan befektetőknek állít össze portfoliókat, akik „a várt hozamot kívánatosnak, a hozadék szórását nemkívánatosnak tartják”. E(r)E(r) σ(r)σ(r) 36

2013. tavasz 90 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Egy kis sztochasztika… –Valószínűségi (véletlen) változók összegződése érdekel minket. –Arra vagyunk kíváncsiak, hogy egy-egy rész (egy- egy befektetés, értékpapír), mennyiben határozza meg egy egész befektetői portfólió hozamának, mint valószínűségi változónak, egyes paramétereit. Az eloszlásokat mind normális eloszlásúnak tételezzük fel, így ezzel külön nem foglalkozunk. Marad a várható hozam és a hozam szórása 37

2013. tavasz 91 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan aiai a1a1 a2a2 a3a3 a4a4 a7a7 ajaj a6a6 a5a5 akak a8a8 E(ri)E(ri) E(r1)E(r1) E(r2)E(r2) E(r3)E(r3) E(r4)E(r4) E(rj)E(rj) E(r8)E(r8) E(rk)E(rk) E(r6)E(r6) E(r5)E(r5) E(r7)E(r7) E(rp)E(rp) –Hidak –Tánc

2013. tavasz 92 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Csak két elem esetén 37-38

2013. tavasz 93 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Egyes korrelációjú elemek esete 38

2013. tavasz 94 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Nullás korrelációjú elemek esete –Kioltás Hidak, tánc –Elemszám függő 38

2013. tavasz 95 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Összefoglalva 38

2013. tavasz 96 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan A negatív korrelációk esete –„Gyorsabb a kioltás” –Nem kell végtelen sok elem Köztes esetek –Pozitív, de egynél kisebb A szórás csökken, de nem a nulláig –Negatív, de mínusz egynél nagyobb Gyorsítja a szóráscsökkenést, de nem annyira Általános szabály –Ha nincs tökéletes együttmozgás, akkor a szórás csökken. Minél kisebb a páronkénti átlagos korreláció, annál inkább közeledik a nullához. Ez adja a portfólióelmélet lényegét! 38-39

2013. tavasz 97 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Napszemüveg - Esőkabát 37,5 37, , % Napszemüveg Esőkabát Napos szezon Esős szezon (nincs rá hatással a sztochasztikus kapcsolat) Egy „egyszerű” példa:

2013. tavasz 98 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan k ij = -0,5 k ij = 0 k ij = 0, ,5 11,4 i 3,3 17,1 j k ij = 1k ij = -1 E(r)E(r) σ(r)σ(r) U 3 U 2 U 1 39

2013. tavasz 99 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan σ(r)σ(r) E(r)E(r) i j k 40

2013. tavasz 100 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan σ(r)σ(r) E(r)E(r) 41

2013. tavasz 101 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan r

2013. tavasz 102 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Diverzifikálni jó –ha költségmentes lényegében az Ha jó és „olcsó”, akkor élni fognak vele az emberek. „A diverzifikáció megfigyelhető, domináns magatartási szabály, amely sem mint hipotézis, sem mint alapelv nem vethető el.” (Markowitz) Sőt, maximálisan élni fognak vele, azaz ún. hatékony portfoliókat fognak tartani. –Gyakorlatban közel hatékonyakat Hozzávetőleg részvény is elég 41

2013. tavasz 103 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan σ(r)σ(r) E(r)E(r) A B Hatékony portfóliók 41

2013. tavasz 104 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan σ2(r)σ2(r) Portfólió elemszáma (közelítően) hatékony portfolió diverzifikálható kockázat nem diverzifikálható kockázat 41

2013. tavasz 105 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan σ2(r)σ2(r) Portfólió elemszáma diverzifikálható kockázat nem diverzifikálható kockázat σ(r)σ(r) E(r)E(r) A (közelítően) hatékony portfolió B Hatékony portfóliók 41

2013. tavasz 106 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan σ(r)σ(r) E(r)E(r) A B1B1 B2B2 Markowitz csak étlapot kínál, a többi „emberi” dolog. Hatékony portfóliók 42

2013. tavasz 107 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan rPrP

2013. tavasz 108 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan rPrP

2013. tavasz 109 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Markowitztól annyit tudtunk meg, hogy a kockázat érzékelése a portfólióba való beágyazottság (a korrelációs kapcsolatrendszer) miatt meglehetősen bonyolult. Sharpe: „A portfólióelemzés egy egyszerűsített modellje” (1963) Piaci portfólió tartása 43

2013. tavasz 110 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan A tőkepiaci: –1. Sok befektető van, akik árelfogadók. –2. Az adóknak és a törvényi szabályozóknak nincs hatása a befektetői preferenciákra. –3. Tökéletes az informáltság. –4. Nincsenek tranzakciós költségek. A befektetők: –1. Markowitz-féle portfólió-modellt követik. –2. Várakozásaik homogének. Befektetési lehetőségek: –1. Tőzsdén forgalmazott kockázatos értékpapírok, valamint kockázatmentes befektetés és hitelfelvétel. –2. A kockázatmentes befektetések és hitelfelvételek kamata megegyező és állandó A Sharpe-féle modell egyszerűsítő feltételezései 43

2013. tavasz 111 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan A kockázatmentes lehetőség bevonásának következménye: σ(r)σ(r) E(r)E(r) i j pl.: 0,4i + 0,6j pl.: -0,5i + 1,5j 44

2013. tavasz 112 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan rfrf C2C2 C1C1 σ(r)σ(r) E(r)E(r) A M A homogén várakozások és a kockázat- mentes lehetőség bevonásának következménye: 45

2013. tavasz 113 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan rfrf C2C2 C1C1 σ(r)σ(r) E(r)E(r) A M Nem lehet más, mint a piaci portfólió! 45-46

2013. tavasz 114 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Piaci portfólió σ(r)σ(r) E(r)E(r) M Tőkepiaci egyenes E(rM)E(rM) σ(rM)σ(rM) rfrf Tőkepiaci egyenes 46-47

2013. tavasz 115 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Összefoglalva: Minden befektető a kockázatos értékpapírpiac egészének arányait mintázó portfólióban, azaz a piaci portfólióban tartja kockázatos befektetéseit. Ezt kombinálja a kockázatmentes lehetőséggel. Az egyéni választások tehát: 47-48

2013. tavasz 116 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Befektetői hatékony portfólió rMrM E(rM)E(rM) M piaci portfólió + r f rfrf A kockázatra gyakorolt hatást elég nehéz kihámozni… –k=1; k=0; k=-1;

2013. tavasz 117 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan A piaci portfólió tartásának belátásával megnyílik az út az egyes befektetések releváns kockázatának megadására. –Legalább ismerjük a „zsebet”. –Ennek alapján kell értékelnünk i lehetőséget. Vizsgáljuk meg, hogy mitől függ, hogy egy i befektetés (értékpapír) kedvezően vagy kedvezőtlenül változtatja meg a befektető portfólióját. –A releváns kockázat független f-től, tehát mindenkinek azonos! A kockázatmentes nem tud „diverzifikálni” Béta kockázati paraméter 47

2013. tavasz 118 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Okoskodjunk... t r rMrM riri riri riri riri riri riri

2013. tavasz 119 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan riri % Vegyük r M és r i (pl. havi) értékeit! rMrM %

2013. tavasz 120 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan riri rMrM βiβi εiεi 49

2013. tavasz 121 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan 1 βiβi riri rMrM εiεi Karakterisztikus egyenes, meredeksége a béta. „Átlagos” kapcsolat, feltételes várható érték. Az „epszilonos részek” kiesnek… 49

2013. tavasz 122 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan

2013. tavasz 123 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Befektetői hatékony portfólió rMrM E(rM)E(rM) M piaci portfólió + r f rfrf

2013. tavasz 124 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan riri riri riri t r rMrM riri riri riri

2013. tavasz 125 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Teljes kockázat Piaci kockázat (Nem diverzifikálható) (Szisztematikus) Egyedi kockázat (Diverzifikálható) (Nem szisztematikus) 52

2013. tavasz 126 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Beláttuk, hogy a béta… Ha viszont a béta…, akkor a várható hozamok is a bétához… Pontjaink: –β = 0, r f –β = 1, E(r M ) Tőkepiaci várható hozamok és a béta

2013. tavasz 127 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan piaci portfolió értékpapírpiaci egyenes E ( r M ) 1 E ( r ) β r f Ez a tőkepiaci árfolyamok modellje, a CAPM… 53

2013. tavasz 128 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan E(r)E(r) rfrf β 53

2013. tavasz 129 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan A CAPM nem szakad el a várható hozam – szórás modelltől

2013. tavasz 130 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Nagy gyakorlati jelentősége van a kérdéskörnek. Ha ugyanis egy-egy értékpapír bétája időről időre (jelentősebben) változna, a CAPM csak egy „szellemes” megközelítés lenne, de gyakorlatban használhatatlan. A múlt szabályai nem lennének használhatók a jövő becslésére. A béták viszont viszonylag stabilak, úgy tűnik, egy-egy üzleti tevékenység bétája annak stabil jellemzője. („Karakterisztikus egyenes”) A béták stabilitása 54

2013. tavasz 131 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Ha a béták stabilak, akkor mérhetők: Múltbeli (átlagos) viselkedés Jövőbeli (várható) viselkedés Várható = Elvárható = Átlagos 1 βiβi riri rMrM εiεi 54

2013. tavasz 132 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan

2013. tavasz 133 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan a. Globális megközelítés Tőkeköltség megadása 55 A fejlett tőkepiacok akadályok nélkül átjárhatóak, így globális tőkepiacot tekintünk. –Ezt a világ mintegy 50 (30-80) országának tőkepiaca adja. –Jól mintázza az összes befektetési lehetőséget. A diverzifikálás is nemzetközi szinten jelentkezik, az árfolyamok ehhez igazodnak. Aki nem tart nemzetközi részvény-portfóliót, többletkockázatot visel el.

2013. tavasz 134 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Globális piaci portfólió σ(r)σ(r) E(r)E(r) M Tőkepiaci egyenes E(rM)E(rM) σ(rM)σ(rM) rfrf

2013. tavasz 135 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Piaci portfólió megragadása A globális megközelítést követve globális tőzsdeindexet kell találnunk a globális piaci portfólió közelítéséhez. MSCI DJ S&P –Általában regionális tőzsdeindexekből számolják ezeket

2013. tavasz 136 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Ország Piaci kapitalizáció (USD) Súly (%) Aggregált Világ (W1)18,359,156,677, USA (US) (Dev)10,028,111,491,65554,6219 Egyesült Királyság (BG) (Dev)1,804,095,857,2079,8267 Japán (JP) (Dev)1,765,212,947,8479,6149 Franciao. (FR) (Dev)655,246,655,9103,569 Svájc (CH) (Dev)486,410,845,2042,6494 Kanada (CA) (Dev)482,196,058,4472,6265 Németo. (DE) (Dev)446,041,390,1922,4295 Hollandia (NL) (Dev)360,913,415,9131,9658 Ausztrália (AU) (Dev)359,701,060,1311,9592 Olaszország (IT) (Dev)278,594,881,4971,5175 Spanyolo. (ES) (Dev)254,535,631,6511,3864 Taiwan (TW) (Eme)209,354,442,1551,1403 Svédország (SE) (Dev)156,411,192,4060,852

2013. tavasz 137 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan A visszafizetési kockázat miatt állampapírok. Az infláció miatt infláció-indexelt állampapírok. A kockázatmentes reálhozamot 2-3%-ra szokás becsülni Kockázatmentes hozam meghatározása

2013. tavasz 138 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Átlagos piaci kockázati prémium meghatározása 59 Globális tőzsdeindex dollárban kifejezett éves hozamának az adott évi (általában 10 éves lefutású) USA állampapír hozama feletti értékeinek a múltbeli adatsorát szokás alapul venni. Nagyjából tízéves időtávra hozzávetőleg 6%-ra szokás becsülni a piaci átlagos kockázati prémiumot.

2013. tavasz 139 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Üzleti projektek bétájának meghatározása Iparági béták –A részvényeket iparág szerint csoportosítjuk –Az iparági hozamadatokból iparági bétákat számolunk –A nem az iparágra jellemző hatások „kiátlagolódnak”, és végül az iparágat jól jellemző paramétert kapunk. Projektünk üzleti tevékenységével harmonizáló iparági bétával (béták súlyozott átlagával) számolunk. 59

2013. tavasz 140 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Iparágβ üzleti tevékenység Acél (általános)0,57 Acél (integrált)0,61 Acél és bányászat0,71 Alumínium0,65 Arany / ezüst bányászat0,61 Áruszállítás / Bérfuvarozás0,50 Autó alkatrész gyártás (csere)0,37 Autó- és (egyéb) gumi0,61 Autóalkatrész gyártás (beszállító)0,57 Bank (Kanada)1,00 Bank (USA)0,69 Bank (USA, Középnyugat)0,70 Bank (USA-n kívül)1,32 Befektetési tevékenység (nem USA)1,14 Befektetési tevékenység (USA)0,56 Biztosítás (élet)0,86 Biztosítás (tulajdon / baleset)0,82 Bútor / lakáskiegészítők0,72 Cement és adalékanyagok0,67 Cipő0,89 Csomagolás0,46 Diverzifikált vállalat0,71 Dohányáru0,56 Egészségügyi ellátás0,80 Egészségügyi információs rendszerek0,82 Egészséügyi szolgáltatás0,79 Elektromos készülékek0,85 Elektromos szolgáltatatás (USA, nyugat)0,33 Elektromosság szolgáltatatás (USA, kelet)0,35 Elektromosság szolgáltatatás (USA, közép)0,32 Elektronika0,94 Elektronika és szórakoztatás (nem USA)0,91 Élelmiszer feldolgozás0,67 Élelmiszer kiskereskedés0,59 Élelmiszer nagykereskedés0,59 Energia (kanadai)0,56 Építőanyag0,69 Épület- és jármű kiegészítők gyártása0,68 Értékpapír forgalmazás0,84 Étterem0,68 Félvezető előállító berendezések1,91 Félvezetőipar1,33 Fém feldolgozás0,74 Földgáz (szállítás)0,40 Földgáz (vegyes)0,57 Gépgyártás0,61 Gyógyszer0,87 Gyógyszertár0,84 Hajózás0,42 Háztartási gép0,80 Hotel / Szerencsejáték0,57 Ingatlanalap0,61 Internet2,07 Ipari szolgáltatás0,82 Irodagépek és eszközök0,66 Kábel TV0,94 Kertészeti eszközök0,69 Kiskereskedés (építési anyagok)0,84 Kiskereskedés (speciális)1,11 Kiskereskedés (üzlet)0,95 Komputer és perifériák1,14 Komputer és Szoftver1,08 Kőolaj (integrált)0,72 Kőolaj (kitermelés)0,59 Környezetvédelm0,41 Közmű (nem USA)1,07 Közmű (víz)0,39 Lakásépítés0,55 Légifuvarozás0,84 Mobil távközlés1,27 Oktatási szolgáltatás0,89 Olajkitermelő szolgáltatások / eszközök0,95 Papír és faipar0,56 Pénzügyi szolgáltatás0,79 Pipere- és kozmetikai cikkek0,85 Precíziós műszer0,85 Reklám1,15 Repülés / Honvédelem0,67 Sajtó0,76 Személy- és tehergépjármű0,54 Szeszesital0,54 Szórakoztatóipar0,79 Takarékpénztár0,25 Telekomminkációs szolgáltatás1,08 Telekommunikáció (nem USA)1,05 Telekommunikációs eszközök1,09 Terjesztés0,74 Textil (ruhaipar)0,32 Üdítőital0,73 Üdültetés0,72 Vasút0,59 Vegyipar (alap)0,73 Vegyipar (speciális)0,62 Vegyipar (vegyes)0,68

2013. tavasz 141 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan 1.5. Üzleti gazdaságtan elemzési alapjai II Tőkeköltségek függetlensége A piaci portfólió adja a részvényesek kockázatos portfóliórészét. Ekkor azonban minden – „kicsiny” – portfóliórész környezete ugyanaz. Így viszont a releváns kockázatok, így a tőkeköltségek is függetlenekké válnak. Tőkeköltségek függetlenségének elve. 59

2013. tavasz 142 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan

2013. tavasz 143 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Várható profit, érték, nettó jelenérték Vegyünk egy igen egyszerű projektet! E(F1)E(F1) F0F0 Vonjuk le a tőkeköltséget is! 61

2013. tavasz 144 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Nettó jelenértéknek (NPV, Net Present Value) Könnyen kiterjeszthetjük az eddigieket több év időtávlatra is: E(F1)E(F1) F0F0 61

2013. tavasz 145 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Az NPV lényegében a várható profittal azonos! Erre maximalizálunk, ez adja az alapmutatót (kritériumot). 62

2013. tavasz 146 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Írjuk fel az NPV-t más formában is: –F 0 az „ár” („költség”) –PV a „bevétel” Az ötlet NPV-t ér. 62

2013. tavasz 147 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Értékek függetlenségének elve A profit (az érték) két tényezőtől függ –Pénzáramlások –Tőkeköltség Ezek függetlenek, így a profitok, értékek is. Ez az értékek függetlenségének elve. Következmény: a vállalati keret érdektelen. –Portfólió, részvény, vállalat, projekt, pénzáramlás stb. mind „ugyanaz”: a részvényesi portfólió része. 63

2013. tavasz 148 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Vállalat Részvényes Beruházási döntés Tőkepiaci befektetés Osztalékfizetés Beruházás F 0 F 0 Vállalat Részvényes Üzleti döntés Tőkepiaci befektetés Tőkepiaci befektetés Osztalékfizetés Beruházás F 0 F 0 E ( F 1 ) E ( F 2 ) E ( F n ) E ( F N ) F 0 …… Nn21 0 r alt E ( r ) E ( r M ) 1 r f β E ( r ) E ( r M ) 1 r f β β projekt 64

2013. tavasz 149 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan B projekt NPV<0 E(r)E(r) β σ(rM)β σ(rM) rfrf βB σ(rM)βB σ(rM)βA σ(rM)βA σ(rM) r alt NPV>0 A projekt 64

2013. tavasz 150 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Beruházási lehetőség Tőkepiac ( alternatíva ) várható hozam r M r i 1 β i α i ε i kockázat elvárható hozam jó projekt rossz projekt jó projekt rossz projekt ! f(r i ) riri

2013. tavasz 151 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Fő gazdasági mutatók, elemzések Nettó jelenérték mutató Belső megtérülési ráta mutató 64

2013. tavasz 152 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Nettó jelenérték mutató 64 A beruházás értékes, ha

2013. tavasz 153 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Nézzünk egy egyszerű példát! –F 0 =100 mFt beruházásával az alábbi várható (reálértelmű) pénzáramlásokra számíthatunk: F 1 =20 mFt F 2 =40 mFt F 3 =80 mFt –A tevékenység „lakásépítés”, amelynek bétája 0,6. –A kockázatmentes reálhozam 2%, a piaci kockázati prémium 6%, az ország-kockázaton keresztüli többlet 0,4%.

2013. tavasz 154 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Belső megtérülési ráta mutató „Átlagos hozam” Definíció –„Az a hozam, amellyel az adott időszakban befektetett egységnyi összegünket egységnyi időre vetítve „átlagosan” gyarapítottuk.” –Ezzel diszkontálva a beruházás pénzáramlásait, a befektetett értéket kapjuk vissza. –Olyan r értéket keresünk, amellyel a befektetett tőke nagysága és a beruházás jelenértéke megegyezik, azaz az NPV zérus lesz. 65

2013. tavasz 155 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan A beruházás értékes, ha 65 Az NPV és IRR szabályok ugyanazt az eredményt adják. – Amennyiben a tőkeköltség kisebb, mint az IRR, akkor az NPV is pozitív.

2013. tavasz 156 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Az IRR tényleges meghatározása iterációval („próbálgatós közelítéssel”) történik. 65

2013. tavasz 157 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan r NPV %20% 50% 30%40% NPV(10%)= 938 NPV(50%)= -296 NPV(30%)= 180 NPV(20%)= 512 NPV(  %)= NPV(0%)= 1500 NPV(40%)=

2013. tavasz 158 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan Lehetséges hibaforrások az IRR számítása során: –Több megoldás („polinom zérushelyei”) NPV r % 65

2013. tavasz 159 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan –Egymást kölcsönösen kizáró esetek Egységnyi tőke Pénzáramlás ($)Projek t F 0 F 1 IRR (%) NPV ha r =10% B-A

2013. tavasz 160 Menedzsment és vállalkozásgazdaságtan –Egymást kölcsönösen kizáró esetek Egységnyi idő A tőkeköltségétől függ, hogy melyik jobb! Mi a helyzet E-vel? Csak akkor fontolandó meg, ha tőkekorlát van. 65