Beruházási és finanszírozási döntések kölcsönhatásai 1

Beruházás vs. finanszírozás A finanszírozás egyszerűbb Nem véglegesek, könnyebb módosítani a tőkestruktúrát mint a beruházásokat Nagy verseny, tökéletes piac, nincs +NPV Ha lenne +NPV az aki a forrást biztosítja -NPV lenne Hatékony piacok: egyetlen értékpapír piaci árfolyamon való eladása vagy vétele sem lehet pozitív nettó jelenértékű tranzakció.

Finanszírozás elmélete 3 Hol tartunk? Eddig: Hogyan költsük el a pénzt? Feltevés – Finanszírozás saját tőkéből! Ezután: Hogyan szerezzük meg? Feltevés - Az eszközök portfóliója adott! Befektetési és finanszírozási döntéseket elkülönítve vizsgáljuk! Beruházási és finanszírozási döntések kölcsönhatása Feladat: Finanszírozási stratégia! Finanszírozási szerkezet! MM I-II. MM módosított tételek Más elméletek

Miller és Modigliani 1. tétele A tőkeszerkezet nincs hatással a vállalat értékére (tökéletes piacon, adók nélküli világban) A hitelfelvétel nem tudja növelni a vállalat értékét. Az elvárt hozam növekedése a megnövekedett kockázatnak köszönhető A hitelfelvétel kockázatot növel nem értéket!

Következmények A vállalat ne fordítson túl sok energiát a finanszírozási kérdésekre Nincs jelentősége az idegen tőke szerkezetének Minden energiát az eszközökre kell fordítani, mert csak ezek tudnak értéket növelni. A beruházási és finanszírozási döntések szétválaszthatók (Fisher szeparáció)

A II. tétel MM2: a tőkeáttételes vállalat részvényeinek várható hozama arányosan nő az idegen tőke/saját tőke hányadossal, a növekedési ütem pedig az eszközök hozamától és a kötvényhozamtól függ.

Az MM feltételei Tökéletes piacok – mindenki ugyanazon a kamatlábon kap hitelt Nincsenek adók és tranzakciós költségek Az eladósodottság nem változtatja a hitelfelvétel költségét

MM tételek adókkal I.Tétel II.Tétel

Beruházási és finanszírozási döntések kölcsönhatása 9 Vizsgált kérdések: Tőkeáttétel Vállalati, projekt β meghatározása- tőkeköltség és kockázat Tőkeszerkezetre vonatkozó döntés gyakorlata A tőke határköltsége Pénzügyi áttétel hatása a projekt értékére – gyakorlatban alkalmazott módszerek (APV, FTE, WACC)

Tőkeáttétel - A vállalat átfogó kockázata 10 Tőkeáttétel és a fix költségek Az eszközökhöz kapcsolódó fix költségek Források bevonásához kapcsolódó fix költségek Működési tőkeáttétel Finanszírozási tőkeáttétel Kétélű fegyver

Tőkeáttétel - A vállalat átfogó kockázata 11 Tőkeáttétel mérése Működési tőkeáttétel Finanszírozási tőkeáttétel Átfogó(kombinált) tőkeáttétel R = árbevétel (revenue) DOL = működési áttétel (degree of operating leverage) DFL = pénzügyi áttétel (degree of financial leverage) DCL = kombinált áttétel (degree of combined leverage)

Tőkeáttétel - A vállalat átfogó kockázata 12 Tőkeáttétel és tőkeköltség Működési tőkeáttétel Finanszírozási tőkeáttétel Pénzügyi áttétel nélküli vállalat kockázata Finanszírozási tőkeáttétel megjelenése a tőkeköltségben β A = β U βLβL

13 Tőkeköltség és kockázat r β projekt A projekt eredményeként elvárt hozamot mutató értékpapír piaci egyenes WACC x x x x x x x x x o o o o o o o o o o Tőkeköltség – diszkontláb Vállalati átlagos tőkeköltség(X) Projekt tőkeköltsége(O) Befektetési kategóriánként eltérő hozam

Tőkeköltség és kockázat 14 Vállalatok eltérő egyedi diszkontrátát alkalmaznak? Befektetési kategóriánkét alkalmaznak eltérő hozamot! Beruházás kockázata és a vállalati átlagos tőkeköltség Ágazati β-k és a β könyv Ágazati β-k és az üzletágak költségei A projekt tőkeköltsége az eszközök β-jához kapcsolódik! Ágazati β-k - projekt β - tőkeáttétel

Pénzügyi áttétel változásának hatása a vállalati β-ra és a tőkeköltségre 15 Vállalati béta, áttétellel (T=0) Súlyozott vállalati béta, ha nincsenek adók és a hitelnek nincs kockázata (T=0), (β D =0) Saját tőke kockázata β E = β L és a β A = β U egyezőséget használva Áttételes béta Áttétel nélküli béta

Pénzügyi áttétel hatása a projekt értékére – gyakorlatban alkalmazott módszerek 16 APV módszer APV = NPV + NPVF 2.1. FTE módszer 3.2. WACC módszer APVMódosított jelenérték szabály (Adjusted Present Value Method ) UCFAz áttétel nélküli vállalat részvénytőke tulajdonosainak pénzárama t időpontban NPVFpénzügyi áttétel hatásainak nettó jelenértéke (adócsökkentő hatás, kibocsátás költségei, pénzügyi nehézségek költségei, adókedvezmények hatása) FTESaját tőketulajdonosok szabad pénzárama (Flow to Equity Method) LCF t Az áttételes vállalat részvényeseinek pénzárama t időpontban r E Az áttételes vállalat részvényeseinek elvárt megtérülése WACCSúlyozott átlagos tőkeköltség módszer

Pénzügyi áttétel hatása a projekt értékére – gyakorlatban alkalmazott módszerek Preferált módszer (APV, FTE, WACC) : 1.APV preferált, ha a hitel/ saját tőke arány ismert a projekt teljes élettartama alatt. 2.WACC vagy FTE preferált, ha a D/E arány nem stabil vagy célzott hitel/saját tőke arányt használunk a projekt finanszírozási tervében