18. fejezet Mennyi hitelt vegyen fel a vállalat? Richard A. Brealey Stewart C. Myers MODERN VÁLLALATI PÉNZÜGYEK Panem, 2005 18. fejezet Mennyi hitelt vegyen fel a vállalat? A diákat készítette: Matthew Will McGraw Hill/Irwin Copyright © 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved

Tartalom A vállalati adók és az érték Vállalati és személyi jövedelemadók Pénzügyi nehézségek költségei Hierarchiaelmélet

Tőkeszerkezet és vállalati adó Pénzügyi kockázat – A hitel igénybe vételéből adódó részvényesi kockázat. Pénzügyi tőkeáttétel – A különböző részvényesi hozamfajták megnövekedése. Kamat adóelőnye – A kamat levonhatóságából származó adómegtakarítás.

Tőkeszerkezet és vállalati adó Példa Öné a Space Babies Diaper Co. összes részvénye. A cégnek nincs adóssága. A vállalat éves kamat és adózás előtti pénzáramlása 1000 dollár. A vállalati adó 40%. Részvényeinek felét 10%-os kamatozású 1000 dollár névértékű kötvényre válthatja. Megteszi? Ha igen, miért?

Tőkeszerkezet és vállalati adó Példa Öné a Space Babies Diaper Co. összes részvénye. A cégnek nincs adóssága. A vállalat éves kamat és adózás előtti pénzáramlása 1000 dollár. A vállalati adó 40%. Részvényeinek felét 10%-os kamatozású 1000 dollár névértékű kötvényre válthatja. Megteszi? Ha igen, miért? Csak saját tőke 50% hitel EBIT 1000 1000 Kamatköltség 0 100 Adózás előtti jöved. 1000 900 Adók (40%) 400 360 Nettó pénzáramlás ($) 600 540

Tőkeszerkezet és vállalati adó Példa Öné a Space Babies Diaper Co. összes részvénye. A cégnek nincs adóssága. A vállalat éves kamat és adózás előtti pénzáramlása 1000 dollár. A vállalati adó 40%. Részvényeinek felét 10%-os kamatozású 1000 dollár névértékű kötvényre válthatja. Megteszi? Ha igen, miért? Csak saját tőke 50% hitel EBIT 1000 1000 Kamatköltség 0 100 Adózás előtti jöved. 1000 900 Adók (40%) 400 360 Nettó pénzáramlás ($) 600 540 Teljes pénzáramlás Csak saját tőke = = 600 *50% hitel = 640 (540 + 100)

Tőkeszerkezet (örökjáradékot feltételezve) Példa

Tőkeszerkezet Vállalatérték = Tisztán saját tőkéből finanszírozott cég értéke + Adómegtakarítás jelenértéke Példa Tisztán saját tőkéből finanszírozott cég értéke = = 600 / 0.10 = 6000 Adómegtakarítás jelenértéke = 400 50% hitellel finanszírozott cég értéke = = 6400 $

Tőkeszerkezet és vállalati, illetve személyi jövedelemadók Relatív adóelőny formula (RAF) (Hitel vagy saját tőke ) Előnye van: RAF > 1 Hitelnek RAF < 1 Saját tőkének

Tőkeszerkezet és vállalati, illetve személyi jövedelemadók 1. példa 100% hitel 100% saját tőke Adózás előtti jövedelem 1.00 1.00 Vállalati adó (–) 0.00 0.46 Adózott eredmény 1.00 0.54 SZJA (TP = 0.5, TPE = 0) 0.50 0.00 SZJA utáni jövedelem 0.50 0.54 RAF = 0.926 Saját tőke előnye

Tőkeszerkezet és vállalati, illetve személyi jövedelemadók 2. példa 100% hitel 100% saját tőke Adózás előtti jövedelem 1.00 1.00 Vállalati adó (–34%) 0.00 0.34 Adózótt eredmény 1.00 0.66 SZJA (TP = 0.28, TPE = 0.21) 0.28 0.139 SZJA utáni jövedelem 0.72 0.521 RAF = 1.381 Hitel előnye

Tőkeszerkezet és vállalati, illetve személyi adók A mai RAF és a hitel vagy saját tőke preferencia 1 – 0.33 RAF = = 1.23 (1 – 0.16)  (1 – 0.35) Miért nem adósodnak el teljesen a vállalatok?

Tőkeszerkezet Kötvényhozamok struktúrája r Kötvény- hozam D E

WACC Adók nélkül (hagyományos álláspont) r Tartalmazza a csődkockázatot rE WACC rD D V

Pénzügyi nehézségek Pénzügyi nehézségek költségei – A csődből és a csőd előtti nehéz üzleti helyzetből adódó költségek.

Pénzügyi nehézségek Pénzügyi nehézségek költségei – A csődből és a csőd előtti nehéz üzleti helyzetből adódó költségek. Piaci érték = Tisztán saját tőkéből finanszírozott cég értéke + Adómegtakarítás jelenértéke – Pénzügyi nehézségek jelenértéke

Pénzügyi nehézségek A cég piaci értéke Hitel Maximális vállalatérték A pénzügyi nehézségek költségei Az adómegtakarítás jelenértéke Tőkeáttélellel működő cég értéke A cég piaci értéke Tőkeáttétel nélküli cég értéke Optimális hitelösszeg Hitel

Érdekellentétek Circular File Companynak 50 dollár 1 éves lejáratú hitele van.

Érdekellentétek Circular File Companynak 50 dollár 1 éves lejáratú hitele van. Miért van a saját tőkének értéke ? A részvényeseknek opciója van – megszerezhetik az eszközök kizárólagos tulajdonjogát, ha kifizetik az 50 dollár adósságot.

Érdekellentétek Circular File Company befektethet 10 dollárt a következőképpen: Tegyük fel, hogy a nettó jelenérték –2 dollár. Mi a hatása ennek a piaci értékekre?

Érdekellentétek Circular File Company értéke (a projekt után) A cégérték 2 dollárral csökken, de a részvényes nyer 3 dollárt

Érdekellentétek Circular File Company értéke (elfogad egy biztonságos projektet, melynek NPV-je 5 dollár) Jóllehet a vállalat értéke nő, de a részvények értéke csökken.

Pénzügyi nehézségek játszmái Fogd a pénzt és fuss! Időhúzás Csalétek és váltás

Pénzügyi döntések Választásos elmélet – A tőkeszerkezet alakításának az alapja az adómegtakarítás és a pénzügyi nehézségek közötti átváltás. Hierarchielmélet – Eszerint a vállalatok inkább hitelt vesznek fel, minthogy részvényeket bocsássanak ki, ha nem elégséges a belső finanszírozás.

Választásos elmélet és árfolyamok 1. Részvényt hitelre Részvényárfolyam cserél csökken Hitelt részvényre Részvényárfolyam cserél nő 2. Részvény kibocsátása lenyomja az árfolyamot, visszavásárlásuk megemeli. 3. A hitel közvetlen felvételének kicsi negatív hatása van.

Kibocsátások és árfolyamok Miért befolyásolják a kibocsátások az árfolyamokat? A vállalatok értékpapírjai iránti keresletnek egyenletesnek kellene lennie. Egy cég csak csepp a tengerben. Sok közeli helyettesítő. A nagy hitelfelvételek nem nyomják le jelentősen az árakat.

Hierarchiaelmélet Gondoljuk át a következőket: Részvénykibocsátás bejelentése lenyomja az árakat, mert a befektetők úgy gondolják, hogy a vezetők inkább akkor bocsátanak ki részvényeket, amikor azok felülárazottak. Ezért a vállalatok belső finanszírozást részesítik előnyben, mert ez nem ad félreérhető jeleket. Ha külső finanszírozásra kerülne a sor, elsőként hitelt vesznek fel, csak végső esetben folyamodnak részvénykibocsátáshoz. A legnyereségesebb cégek kevesebb kölcsönt vesznek fel, nem azért, mert kisebb a megcélzott áttételük, hanem mert nincs szükségük külső finanszírozásra.

Hierarchiaelmélet Megállapítások: A belső saját finanszírozás jobb lehet a külső saját tőkés finanszírozásnál. A pénzügyi tartalék értékes. Ha külső tőkére van szükség, a hitel jobb. (Kevesebb az eltérő vélemény a hitel értékéről).