VÁLLALATI PÉNZÜGYEK I. Irwin/McGraw Hill

Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

IV. Osztalékfizetési döntések 71 Célunk az osztalékpolitika vállalati, részvényesi értékére gyakorolt hatásának áttekintése. A vállalat egészének értékváltozását vizsgáljuk. Értékek összeadhatósága Be fogjuk látni, hogy az osztalékokkal kapcsolatos vállalati döntések erősen másodlagosak. Ha a részvényesi értékre nincs hatással, akkor az egyes projektek értékére sincs hatással. Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

IV.1. Az osztalékfizetésről általában 71 Névérték százalékában szokás megadni. Igazgatótanács határozza meg. Javasolja, amit a közgyűlés hagy jóvá. Törvényileg korlátozott a mértéke. (Az adózás miatt néha „ajánlott”) Csak eredményből, eredménytartalékból Hitelezők védelme Formái: általában pénzben fizetik osztalékrészvények részvény-bevonás (adózás) menedzsment részvényopciói Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

IV.1.1. Az osztalékpolitika mérőszámai 72 Osztalékhozam Osztalék / Árfolyam 50 100 150 200 250 300 350 400 0% 0-1% 1-2% 2-3% 3-4% 4-5% 5-6% 6-7% 7%< Osztalékhozam Vállalatok száma Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

Osztalékhozam Osztalék / Árfolyam 72 Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

Osztalékfizetési ráta 72 Osztalékfizetési ráta Osztalék / Eredmény 50 100 150 200 250 300 350 400 450 0% 1-10% 10-20% 20-30% 30-40% 40-50% 50-60% 60-70% 70-80% 80-90% 90-100% 100%< Osztalékfizetési ráta Vállalatok száma Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

IV.1.2. Osztalékfizetési szokások az USA-ban 73 Az eredmény és az osztalék idősorai korrelálnak. Az osztalékok változása időben lemarad. Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

Láthatjuk, az osztalék mértéke kevésbé jelentősen ingadozik. 73 Miért? A vállalati „vezetők” óvatosak, semmiképpen sem akarnak osztalékot csökkenteni. Mindenképpen fenn akarják tartani a pillanatnyi osztalék mértékét. Láthatjuk, az osztalék mértéke kevésbé jelentősen ingadozik. A vállalat becsült PVGO-jához is illeszkedik az osztalék. Növekedés: kevés osztalék Stabil, „leépülő”: sok osztalék Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

IV.1.3. Országok közötti különbségek az osztalékpolitikában 73-74 Mindenhol „ragadós” (eredményt követő). A mértékek viszont jelentősen eltérőek. 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% USA Japán Németo. Franciao. Olaszo. Anglia Kanada Osztalékfizetési ráta 1982-84 1989-91 Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

74 Miért? Különbségek az országos növekedés szakaszában. Különbségek az adózásban. Különbségek a vállalatirányításban. Kisebb „részvényesi hatalom” esetén az osztalékok szerényebbek. A feltörekvő országokban általánosan jellemző az alacsony osztalékfizetési ráta. Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

IV.1.4. Osztalékfizetéshez kapcsolódó időpontok 74 Igazgatótanács meghatározza és bejelenti. Információs hatás Az a pillanat, amikor „lefényképezik” az éppen aktuális tulajdonosi szerkezet, hogy ők kaphassák meg az osztalékot. Árhatás Az osztalékfizetés időpontja. Se információs, se árhatás Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

IV.2. Az osztalékpolitika kérdéskörének leszűkítése 75 A többi pénzügyi döntéstől elkülönítve vizsgáljuk. Rögzítjük a beruházási döntéseket. A beruházási döntések már megszülettek. Rögzítjük a finanszírozási döntéseket. Rögzítjük a részvények – hitelek arányát. Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

Kérdés: „előnyös”, „közömbös” vagy „káros”? 75 Két alapszituáció: A vállalatnak vannak szabad pénzösszegei. Osztalékot fizet (és hitelt törleszt) vagy „Nem csinál semmit” A vállalatnál még a beruházásokhoz sincs elég pénz. Éppen elegendő forrást szerez (új részvény és hitel) és nem fizet osztalékot. Több forrást von be, és osztalékot is fizet. Láthatjuk, hogy egy-egy év osztalékfizetésének nincs feltétlenül köze az aktuális eredményhez. Hosszú távon nyilván van ilyen kapcsolat. Kérdés: „előnyös”, „közömbös” vagy „káros”? Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

IV.3. Osztalékpolitika hatásával kapcsolatos ellentmondások 75-76 Osztalékpolitika hatása a részvényesi értékre Három álláspont Az osztalékfizetés közömbös. A magasabb osztalék előnyösebb. Az alacsonyabb osztalék előnyösebb. Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

IV.3.1. Az osztalékpolitika közömbössége 75 IV.3.1. Az osztalékpolitika közömbössége A vállalat egésze a részvényesi portfólió része, így mindegy, hogy a pénz „bent van” vagy „kint van”. Némileg bonyolultabb az új forrásból való osztalékfizetés: Osztalék előtt Teljes vállalat értéke Osztalék után Új részvények pénz Árfolyam vesztés Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

Részvénykibocsátással finanszírozott osztalék Se osztalék, se részvény Részvénykibocsátással finanszírozott osztalék 76 Új részvényesek Régi részvényesek részvény pénz részvény Vállalat pénz osztalék (pénz) Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

A közömbösség feltételei: 76 A közömbösség feltételei: A beruházási döntéseket nem befolyásolja a pillanatnyi pénzügyi helyzet. Nincsenek tranzakciós költségek se a részvények adásvételének, se részvénykibocsátásnak, hitelfelvételnek. Az osztalék és az árfolyamnyereség adózásilag és más tekintetben is azonos a részvényesek számára. A részvények és hitelek hatékonyan árazódnak. Összességében tehát tökéletes tőkepiacról van szó. Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

IV.3.2. Érvek az osztalékfizetés közömbössége ellen 76-77 Ha tökéletes tőkepiacon mindegy, akkor nyilván a tökéletlenségekből fakadhat, hogy esetleg mégsem mindegy. A beruházási döntéseket nem befolyásolja a pillanatnyi pénzügyi helyzet. Azért, hogy ne kelljen új forrásokat bevonni, inkább elhagynak projekteket. („Ellen”) A szabad forrásokat még rossz projektekre is elköltik. („Mellett”) Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

Összes tranzakciós költség Kibocsátások összege (millió $) 77 Nincsenek tranzakciós költségei se a részvények adásvételének, se részvénykibocsátásnak, hitelfelvételnek. Sok esetben komoly tranzakciós költségek is fellépnek. („Ellen”) 4-5% 5-7% 7-10% 9-15% Részvénykibocsátás 1-2% 2-3% Hitelfelvétel (kötvénykibocsátás) Összes tranzakciós költség 100- 40-100 10-40 2-10 Kibocsátások összege (millió $) Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

77 Az osztalék és az árfolyamnyereség adózásilag és más tekintetben is azonos a részvényeseknek. Az osztalék adója általában magasabb. („Ellen”) Nézzük meg a részvényárak változását az osztalékfizetéshez képest! (~90%) A befektetők egy része kifejezetten preferálja az osztalékjellegű jövedelmet. („Mellett”) „Magánszemélyek” Alapok, alapítványok Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

A részvények és hitelek „korrekten” árazódnak. 77 A részvények és hitelek „korrekten” árazódnak. Az osztalékfizetés pozitív piaci jel lehet. („Mellett”) „Megbízható adat” Negatív jel is lehet. („Ellen”) Csökken a PVGO Hitelek alacsony vagy magas kamatai is „belezavarhatnak” az osztalékfizetési döntésekbe. („Mellett” vagy „Ellen”) Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

IV.3.3. „Mégis közömbös” – a klientúra effektus 78 A közömbösök érvrendszere ugyan tökéletes tőkepiacot feltételez, mégis fenntartják álláspontjukat a tökéletlenségek létezésének elfogadása mellett is. Az, hogy az osztalék mellett vagy ellen szóló érvek a lényegesek, csak egy adott részvényes szemszögéből ítélhető meg. A befektetők ilyen szempontból igen sokfélék. Sokféle vállalati osztalékfizetési kínálat létezik. Megtalálja a „zsák a foltját”. Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

78 Idősebb, szegényebb befektetők inkább a magasabb osztalékot fizető részvényeket preferálják. A fiatalabb, gazdagabb befektetők nem kedvelik az osztalékot. A klientúra effektus miatt nehéz megváltoztatni egy vállalat osztalékpolitikáját, mert a vállalat részvényeseiknek éppen „az a jó, ami van”. Ha mégis megváltozik, akkor nem az érték változik meg, pusztán a részvényesi kör. Keresleti – kínálati egyensúly Ha a vállalatok valóban képesek lennének részvényeik árfolyamát az osztalékfizetés változtatásával növelni, akkor ezt nyilván meg is tennék, és ez „látható” lenne. Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

De nem látható. Vállalatok száma Osztalékhozam 0% 0-1% 1-2% 2-3% 3-4% 50 100 150 200 250 300 350 400 0% 0-1% 1-2% 2-3% 3-4% 4-5% 5-6% 6-7% >7% Osztalékhozam Vállalatok száma De nem látható. Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek

79 Konklúzió A részvényesek vagyoni helyzetét tekintve az osztalékpolitika általában teljesen közömbös. Ebből fakadóan „mini-vállalatunk” pénzáramait legegyszerűbb úgy tekintenünk, mintha azonnal kifizetnénk osztalékként, és le is adóznánk. Ez ugyan a valóságtól való elrugaszkodás, de a projekt NPV-jét tekintve érdektelen. Mindez a vállalati gazdasági elemzéseket nagyban leegyszerűsíti. Dr. Tóth Tamás Vállalati pénzügyek