Likviditás és szerződéselmélet Közgazdasági Nobel-emlékdíj 2016 Bengt Holmström és Oliver Hart Szerződéselméleti alkalmazások Berlinger Edina, 2017.03.09.

Likviditás Piaci (market liquidity) Gyorsan, árhatás nélkül tudunk kereskedni. Finanszírozási (funding liquidity): Időben eleget tudunk tenni fizetési kötelezettségeinknek.

Annual Financial Market Liquidity Conference Budapesti Corvinus Egyetem Befektetések és Vállalati Pénzügy Tanszék liquidityconference.uni-corvinus.hu

Szerződéselmélet (contract theory) Miért van annyi különböző szerződés? Hogyan lehet jobb szerződéseket kötni?

Pénzügyi szerződések − feltételes követelések kifizetés kifizetés kifizetés kifizetés kifizetés V V V V V tisztán saját tőke tőkeáttételes saját tőke hitel átváltható kötvény alárendelt kölcsöntőke

Melyik piac mekkora?  http://money.visualcapitalist.com/all-of-the-worlds-money-and-markets-in-one-visualization/

Hitelekkel fedezett hitelek (deb-on-debt) repo (repurchase agreement) MBS (mortgage backed securities) ABS (asset backed securities) MMF (money market funds) klasszikus bankbetét (bank deposit) …

Hitelpiacok jelentősége Itt menedzselik a piaci szereplők a likviditásukat → funding liquidity Ezért ennek a piacnak a likviditása kiemelten fontos → market liquidity Ha a hitelpiacok nem működnek → általános likviditási válság

A válság elterjedt magyarázatai Felelőtlen hitelezés Túlbonyolított pénzügyi termékek Transzparencia hiánya Rosszul működő minősítés (rating)

A válság elterjedt magyarázatai Felelőtlen hitelezés Túlbonyolított pénzügyi termékek Transzparencia hiánya Rosszul működő minősítés (rating) Holmström és Hart (+ szerzőtársaik) szerint azonban NEM ezek voltak a válság valódi okai.

Két izgalmas tanulmány a hitelpiacok likviditásáról Tri Vi Dang, Gary Gorton, Bengt Holmström (2015) „Ignorance, Debt and Financial Crises” 1. Likviditási szempontból a „debt-on-debt” szerződések optimálisak. 2. A nagyobb likviditás szükségszerűen nagyobb rendszerkockázattal jár. Oliver Hart, Luigi Zingales (2014) „Banks are where liquidity is” 1. Tipikusan azok tartják a pénzüket előresorolt, szuperlikvid hitelpapírokban, akiknek a legnagyobb szükségük van a likviditásra. 2. Ezen piacok/bankok összeomlása veszélyesebb, mint más vállalatok csődje.

Dang, Gorton, Holmström (2015)   1 2 A → B B → C          

Hasznosságfüggvények és ellátmányok              

Optimális szerződés: a hitel        

Külső sokk hatás Publikus rossz hír esetén: a sűrűségfüggvény balra tolódik a hiteltartozások egy részét leírják  

Külső sokk hatás Publikus rossz hír esetén:   Publikus rossz hír esetén: a sűrűségfüggvény balra tolódik a hiteltartozások egy részét leírják  

Következtetések A hitel a legkevésbé információérzékeny, tehát a leglikvidebb szerződés. Egy publikus rossz hír azonban információérzékennyé teheti a hiteleket. A hitelpiacok a kontraszelekció miatt omlanak össze. A nagy likviditás ára a nagy rendszerkockázat. Lehet, hogy jobb titokban tartani a rossz híreket??? „Ignorance is bliss”

Oliver Hart, Luigi Zingales (2014) Nagyvállalatok(pl. GM) vagy a részvénypiacok összeomlása (pl. dotcom válság) miért nem okozott akkora bajt, mint a hitelpiacok, bankok összeomlása? Egyensúlyi modell: teljes értékpapírpiac, nem kereskedett humántőke, „pénzügyi tervezők” versus „titkárok”, kockázatsemleges szereplők

Oliver Hart, Luigi Zingales (2014) Nagyvállalatok(pl. GM) vagy a részvénypiacok összeomlása (pl. dotcom válság) miért nem olyan nagy baj, mint a hitelpiacok, bankok összeomlása? Egyensúlyi modell: teljes értékpapírpiac, nem kereskedett humántőke, „pénzügyi tervezők” versus „titkárok”, kockázatsemleges szereplők → Ha pont azok a szereplők nem jutnak likviditáshoz, akiknek a leginkább szükségük van rá, az lebénítja az egész gazdaságot. → Nem a pénzügyi közvetítőket, hanem a befektetőket kell menteni.

Saját publikációk a bankközi piacok likviditásához kapcsolódóan Berlinger, E., Michaletzky, M., Szenes, M. (2011) A fedezetlen bankközi forintpiac hálózatelméleti dinamikájának vizsgálata a likviditási válság előtt és után. Közgazdasági Szemle LVIII évfolyam, 2011. szeptember, 229-252. Berlinger, E. (2016) Implicit Rating: a Potential New Method to Alert Crisis on the Interbank Lending Market. Finance Research Letter http://www.sciencedirect.com/science/article/pii/S1544612316302045

Források Holmstrom, B.; Tirole, J. (1998) Private and Public Supply of Liquidity. Journal of Political Economy, 106: 1-40 Holmstrom B., Tirole J. (1997) Financial Intermediation, Loanable Funds, and The Real Sector. The Quarterly Journal of Economics, 112(3): 663-691 Tirole, J. (2006) Theory of Corporate Finance, Princeton University Press, Princeton, New Yersey http://economics.mit.edu/files/7500 http://www.columbia.edu/~td2332/Paper_Ignorance.pdf http://scholar.harvard.edu/hart/publications/banks-are-where-liquidity https://www.nobelprize.org/nobel_prizes/economic-sciences/laureates/2016/popular-economicsciences2016.pdf