Makrogazdasági pénzügyek (BMEGT35ML47)

Az előadások a következő témára: "Makrogazdasági pénzügyek (BMEGT35ML47)"— Előadás másolata:

1 Makrogazdasági pénzügyek (BMEGT35ML47)
Dr. Tarafás Imre 2017 tavasz

2 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
I. A zárt gazdaságban Pénzteremtés A monetáris politika eszközei A bankközi pénzpiac Az eszközök a gyakorlatban 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

3 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
I. A zárt gazdaságban 2. A monetáris politika céljai A transzmissziós mechanizmus A költségvetési és államadóssági politika Infláció, defláció, válság 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

4 II. A nyitott gazdaságban
A fizetési mérleg Árfolyampolitika Abszorpciós megközelítés Árfolyamrendszerek 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

5 II. A nyitott gazdaságban
2. A piacok és az instabilitás Hagyományos eszközök Derivatívák A derivatívák és a válság 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

6 II. A nyitott gazdaságban
3. Az optimális valutaövezet és az Európai Valutaunió Az elmélet Az Unió előzményei Az euró a válságban 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

7 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
I. Zárt gazdaság 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

8 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
I.1. A PÉNZTEREMTÉS A kétszintű bankrendszer Fizetés készpénzzel bankon belül jegybankon keresztül „bankok bankja” Jegybank: kibocsátja a törvényes fizetőeszközt állam bankja 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

9 A pénzteremtés egy példán
Jegybank kibocsát ”B”-t Bx bankjegyben B (1-x) bankbetét B (1-x) y tartalék 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

10 A pénzteremtés egy példán (folyt.)
1. M = Bx + B (1-x) = B hitelnyújtás 2. M = B + B (1-x)(1-y) 3. M = B + B (1-x)(1-y) + B (1-x)2(1-y)2 B M = x + y - xy 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

11 A kereskedelmi bank felől:
”M” hitelnyújtás Bankjegy igény: Mx hitelfelvét bankjegyben M (1-x)y Összesen: B = Mx + M (1-x)y Endogén vagy exogén pénzt 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

12 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A pénz megsemmisül Hitelnyújtással keletkezik M → betét → bankjegy B → betét → hitel → bankjegy → betét jegybanki pénzteremtés – hitel az államnak Hitel visszafizetése eltűnik a tartozás, és a betét is formaváltozás új pénz formaváltozás 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

13 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A pénz még megsemmisülhet devizaeladással az állam jegybanki betétje bankcsőd Egy bank csődje – a rendszerszintű veszély tőke/mérlegfőösszeg kockázattal súlyozott prudenciális szabályozás 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

14 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Bizonytalanságok Hitelnyújtási képesség – hitelkereslet a konjunkturális helyzet credit crunch – a prudens bank Hitelnyújtási képesség – tőkehelyzet rossz konjunktúrában hitelezési veszteségek tőkepótlás új részvénykibocsátással tőkepótlás nyereségből 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

15 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
x és y stabilitása hosszú távú trend szezonalitás rendkívüli események (bankpánik) 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

16 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
ESZKÖZÖK Indirekt A viszontleszámítolás kamatozó, jegybank-képesség Monetáris politikai eszköz: kamatváltozás továbbhárítása a hitelkereslet kamatrugalmas jegybankfüggő bankrendszer 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

17 A nyílt piaci műveletek
”C” piaci árfolyam ”N” névérték ”t” névleges kamat ”i” piaci kamatláb drágán vesz és olcsón ad el repó: aktív és passzív hitelkereslet, kamatrugalmasság 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

18 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Direkt eszközök A kötelező tartalékráta Prudenciális szabály – monetáris eszköz Hatékonyság restriktív irányban expanzív irányban Megkerülése: viszontleszámítolási plafon Egyéb direkt eszközök irányított hitel, kamatplafon hitelkontingentálás állampapír-vásárlás 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

19 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Direkt → Indirekt Hatósági eljárás helyett profitérdekeltség indirekt adó – globális verseny jegybanki függés erősítése Indirekt: nyílt piac Lender of Last Resort 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

20 Exogén és/vagy endogén pénz
A pénz keletkezése 1. Jegybanki pénzteremtés → betétképződés a kereskedelmi bankban → hitelezési kényszer → a pénzteremtés exogén 2. Gazdasági döntések → hitelkereslet → hitelnyújtás, pénzteremtés → forrásbiztosítás endogén Hogyan lehetséges az endogeneitás? 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

21 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A bankközi pénzpiac ”y” meghatározása bankonként Hol sok, hol kevés – újraelosztás igen rövid lejárat gyorsan változó, akár megmerevedő pozíciók Forrásmenedzselés hitelkereslet kutatásából kiindulni Mérlegen kívüli kötelezettségek 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

22 Eszköz- és forrásmenedzselés
Jegybankképes és piacképes papírok, hitelek adásvétele Likvid papír és likvid bank Eszközök és források teljes struktúrája lejárat, piacképesség pénzpiaci keretek: aktív jelenlét mindkét oldalon a tartalék → 0 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

23 Eszköz- és forrásmenedzselés (folyt.)
Technikai feltételek: adatfeldolgozás, döntéselőkészítés gyors és megbízható információ-továbbítás Rövid lejáratú eszköz-forrásmenedzselés ↓ Pénzpiaci feltételek gyors változásai A bankok ehhez éppen úgy alkalmazkodnak, mint ügyfeleik igényeihez A válságban: a pénzpiac befagy jegybanki források 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

24 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Endogeneitás Struktúrális endogeneitás nemzetközi pénzpiacok Alkalmazkodó endogeneitás A gyakorlatban: ha a monetáris politika tehetetlen – a pénz nem exogén mély depresszió credit crunch tőkehelyzet 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

25 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Hiteles jegybanki álláspont csak szolvens banknak, jó biztosíték ellenében az endogeneitás határa? „too big to fail” „moral hazard” a szabályozás keményítése tőke- és likviditási követelmény a kockázatos működés korlátozása (prudenciális szabályozás) 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

26 A mai gyakorlat (a válság előtt- és után?)
A végső cél(ok) A közbenső cél gyors információ, kapcsolat a végső céllal pénzmennyiség, hosszú lejáratú kamatláb, árfolyam Operatív cél közvetlen befolyás rövid lejáratú pénzpiaci kamatláb 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

27 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A keret A jegybankpénz állománya bankjegyek ( a bankokban és a gazdaságban) + kereskedelmi bankok jegybanki betétei A jegybankpénz keletkezése hitel a bankrendszernek hitel az államnak devizavásárlás 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

28 A bankrendszer tartalékai
Autonóm tényezők pénztartási szokások az állam (nettó) hitelállománya (nettó) devizavásárlás A monetáris politika jegybanki hitel a bankrendszernek 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

29 A bankrendszer tartalékai (folyt.)
Autonóm tényezők ↓ A bankrendszer likviditása Pénzpiaci kamatláb, illetve a célértéke Monetáris politika 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

30 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Általában Kötelező tartalék jegybankpénz-igény növelése a likviditás kisimítása Nyílt piaci műveletek diszkrecionális, rendszeres vagy napi repo vagy végleges egy nap – egy hét A bankok kezdeményezése 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

31 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Az eurózóna EKB, Eurórendszer Kormányzótanács, Igazgatóság, tagországok jegybankjai Kötelező tartatékráta: 2%; kamatozó, két év alatt, egy hónap Nyílt piaci műveletek fő ref. műveletek: hetente, egyhetes, változó kamat Kamatfolyosó: ± 1% 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

32 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Az USA Fed, Kormányzótanács, Nyíltpiaci Bizottság, New York Kötelező tartalékráta: 10%; de csak egy határon felül, két hetes Nyílt piaci műveletek általában naponta, egynapos repo egyben finomszabályozás Diszkontablak egy napos, értékpapír – fedezet 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

33 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Magyarország - az MNB Kötelező tartalékráta: 2-5%; kamatozó, havonta Nyílt piaci műveletek kéthetes repo (jegybanki alapkamat) ha passzív: kéthetes betét Kamatfolyosó: alapkamat ± 1% 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

34 I.2. A MONETÁRIS POLITIKA CÉLJAI
Az aranystandard rendszerében Teljes foglalkoztatottság elérése költségvetési politikával → monetáris következmények A teljes foglalkoztatás politikájának ára: infláció Phillips-görbe Munkaerő túlkereslet – munkaerő ára ↑ Munkaerő túlkínálat – munkaerő ára ↓ Bármely pontot felvehet, de csak a görbén 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

35 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A Phillips-görbe infláció a bér és a munkaerő-túlkínálat a szakszervezetek nominálbér munkanélküliség 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

36 A Phillips-görbe monetarista bírálata
Inflációs várakozások Gyorsuló infláció: a görbe eltolódik Az infláció mérséklése 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

37 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
munkanélküliség infláció nominálbér 1. az alaphelyzet 2. az infláció gyorsul vagy a munkanélküliség nő 3. a helyzet fokozódik 3 2 1 1 2 3 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

38 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
3-2: infláció ↓, munkanélküliség ↑ 2-3: a várakozások alkalmazkodnak 1-1: infláció ↓, munkanélküliség ↑ 1-3: a várakozások alkalmazkodnak (US: 1979 vége) infláció nominálbér 3 2 1 3 2 1 munkanélküliség 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

39 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A munkanélküliség természetes rátája Mérséklése: „ a munkaerőpiac rugalmassága” a munkaerő mobilitása (szakma, képzettség, földrajzi) információ-áramlás javítása Szakszervezetek A garantált minimális bér A munkanélküli segély NAIRU Monetáris vagy költségvetési politika? 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

40 A transzmissziós mechanizmus
Keynes és a keynesiánusok Y → C, ezért S maradványérték i → S A likviditási függvény io: likviditási csapda pénz értékpapír i piaci kamatláb i0 pénzkereslet LD 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

41 A transzmissziós mechanizmus (folyt.)
Döntés a reálszférán belül: Y Döntés a pénzügyi szférán belül: i Aktív repo-kötvény ár ↑, i↓; helyettesítés a csökkenő likviditás szerint a végén: részvények ↑, több beruházás ( I ) - de ”I” üzleti várakozásoktól is függ! Monetáris politika: szűk felületen, gyengén A költségvetési politikának jut nagyobb szerep S pénz értékpapír 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

42 A monetarista megközelítés
Nincs kitüntetett helyettesítési viszony A határhasznok kiegyenlítődése A pénz határhaszna Megkönnyíti a cserét Biztonságos Fogyasztás (C) Pénz határ-haszna↓ Kamatláb (i) ↓ Aktív repo- kötvény ára ↑ Beruházás ( I ) ↑ 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

43 A költségvetési politika
Az alapösszefüggés: Y = C + S ; Y = C + I (1) C = a + c∙Y (2) (3) Y = 1 1 – c ∙ ( a + I ) 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

44 ”G” költségvetési kiadással
(4) a növekmény: (5) 1 Y = ∙ ( a + I + G ) 1 – c 1 ΔY = ∙ G 1 – c 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

45 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A késés G 1 = G c ∙ G = G + c∙G = (1+c)G 3. c ∙ c ∙ G = G + c∙G + c2∙G = (1+c+c2)G : : összege 1 ∙ G 1 – c 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

46 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Ha van bevétel Egyösszegyű adóval - ”T” C = a + c ( Y – T ) (6) (7) A jövedelemcsökkenés (8) 1 Y = ∙ ( a + I – cT ) 1 – c 1 ΔY = – ∙ cT 1 – c 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

47 Ha a költségvetés egyensúlyban van
1 1 ΔY = ∙ G – ∙ cT = G, mert T = G 1 – c 1 – c első lépésben: +G -cT Ha G > T → a költségvetés deficites → finanszírozás? 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

48 Államadóssági politika
Külföld – fizetési mérleg Belföld 1. A jegybank duplán expanzív: ha.... antiinflációs célok 2. A bankrendszer egyszeri expanziós hatás van-e szabad tartalék? ha nincs: drága, kiszorítási hatás ha van: hitelkereslet 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

49 Államadóssági politika (folyt.)
3. Hitelfelvét a reálgazdaságból expanzív vagy kiszorítási hatás Távolság a jegybanktól: a másodpiacon monetáris szabályozás ”kötvénypiac normális állapota” 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

50 A monetarista kritika és javaslat
A gazdaságpolitika hatékonysága az adatok rendelkezésre állása a folyamatok megértése a hatás kibontakozása késés és kompenzáció 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

51 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A javaslat Állandó ütemű (monetáris) expanzió A költségvetési politika ”teljes foglalkoztatottsági” egyensúly beépített stabilizátorok 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

52 A politika és a monetáris politika
A ”rossz tapasztalatok” Állandó ütemű pénzkibocsátás M1, M2, M3 a forgási sebesség stabilitása ”Szabad bankrendszer” és a ”pénz privatizálása” A jegybanki függetlenség tartalma és fajtái (operacionális, cél) korlátai 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

53 A monetáris politika szerepe
Hiteles törekvés az árstabilitásra a monetáris illúzió elmúlta a nem hiteles politika ára Egyensúlyozás az infláció és a defláció határán 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

54 Az inflációtól a deflációig
A ”Nagy Csillapodás”, 1980-as évektől 2007-ig a független jegybankok szerepe? DE: a Fed 1979 előtt monetáris célok Angliában a globalizáció A defláció veszélye nominálbérek merevsége az adósságok reálértéke nominálkamat-reálkamat, zéró határ a deflációs spirál réme 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

55 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A válságban A kockázatérzékenység eltompulása subprime, NINJA, cov-lite, pikable... új eszközök, a biztonság illúziója Ingatlan-mánia és összeomlása a bankközi hitelezés és bankhitelezés összeomlása veszteségek ismeretlen eloszlása banki tőkevesztések hitelkereslet (”de-leveraging”) 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

56 Monetáris politika a zéró-határon
Költségvetési politika a költségvetési deficit és az államadósság induló szintje a válság hatása a beépített stabilizátorok a bankmentések az anticiklikus intézkedések a költségvetési politika határa (túlzott eladósodás) 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

57 A nem-konvencionális monetáris politika
A rövid és hosszú kamatok a monetáris politika: rövid a gazdasági döntések: közép hosszú A kamat- (hozam-) görbe a kötvényárfolyamok különböző időpontokban kibocsátott különböző lejáratok 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

58 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A kamatgörbe a várakozások szerepe lemondás a likviditásról DE: dezinflációs és/vagy recessziós várakozások kamatlábak szolidaritása kamat lejárat 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

59 A mennyiségi lazítás (QE)
Masszív jegybanki vásárlás Általában hosszú lejáratú állampapírt A remélt hatás Várakozás tartósan alacsony reálkamatokra Portfolió-hatás: államkötvény i  vállalati kötvény , részvény Vagyonhatás  fogyasztás A banki hitelezés növekedése részvényárfolyamok – reálgazdaság a gazdagok javára a pénzügyi stabilitás – kockázatvállalás – túlértékelt tőzsdék 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

60 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Az eurózónában Az első lépések Kamat, kamatfolyosó Mennyiségi korlát eltörlése A válság terjedése LTRO – long-term refinancing operations OMT – outright monetary transactions A magyarázat Banksúlyos finanszírozás A monetáris politika transzmissziója 2015-től QE Negatív kamat 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

61 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A válság után Mikor kezdődik a „válság után” recesszió: két negyedév GDP monetáris szempontból: ha újra „normális” Mennyiségi lazítás vége Kamat elszakad a nullától 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

62 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Mai elképzelés Kamatozó jegybanki betétek jegybank mérlegfőösszege ~ a bankrendszer L US, – 2014 ~ x4 Finomhangolás: fordított repo 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

63 A régi feltételek és működés
növekedés – hitelkereslet – infláció – kamatemelés lassulás – munkanélküliség – kamatcsökkenés DE: a válság öröksége az államadósságban az elkötelezettségek növekedési feltéltelek 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

64 Államadósság | GDP 2014 végén (~) (BIS)
a fejlett országok átlaga 110 jellemző sáv Euróövezet Olaszország Japán US Magyarország 80 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

65 Az államadósság dinamikája: példa
induló év egy év múlva GDP Növekedés 2% Költségvetés/GDP 50% Kamat 3% Államadósság 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

66 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Feltételezések A költségvetés egyensúlyban A növekedési bevételtöbblet mind adósságszolgálatra Erős feltételezés: semmi más kiadás nem nő 3 kamatfizetésből 2 deficitből (adósságnövelésből) A folyamatosan keletkező +2 adósság kamatterhe Az adósság magától nő 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

67 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Hosszabb távon (BIS) Államadósság/GDP Fejlett országok Japán UK USA Magyarország hasonló 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

68 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Feltételezések Költségvetési bevétel/GDP Nem korhoz kötődő kiadás/GDP GDP éves növekedése: ~ 2% Korhoz kötődő kiadások: Európai Bizottság, CBO (nyugdíj, egészségügy, oktatás) Reálkamat: az es időszak átlaga végig a 2011-es szinten 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

69 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Mit lehet tenni? Lehetetlen adósságszint gyors öngerjesztett növekedés országkockázat nő, az állam finanszírozhatatlan államcsőd 1. gazdasági növekedés GDP nő - kv bevétel nő - nem adósságszolgálati kiadás kevésbé - elsődleges többlet: fedezi a kamatot, esetleg adósságtörlesztést is OECD (2060-ig)~2% 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

70 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
„Secular stagnation” A növekedési potenciál Demográfiai tényezők Műszaki fejlődés Növekedési „ellenszél” (headwinds) Az egyenlőtlenség Az államadósság 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

71 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Az egyenlőtlenség A felső 10% részesedése a teljes jövedelemből US: 1980: 34,6% 2010: 47,9% UK: (1981) 31% 41,6% G: 31,7% 36,1% Okok: műszaki fejlődés globalizáció szakszervezetek gyengülése: egyenlősítő befolyás a bérekre a minimálbérre a gazdaságpolitikára DE: a „munkaerőpiac rugalmassága” 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

72 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Következmény: Alacsony fogyasztási határhajlam Kereslethiány beruházás se  termelés se Korrigálás „gazdagok” – bankrendszer (hitel) – „szegények” egyre kevésbé hitelképes egyre eladósodottabb vége: pénzügyi válság vagy szabályozás Hitel nem, akkor kv – deficit, államadósság 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

73 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
2. Az adósság megtagadása Külföldi (fejlődők) Újratárgyalás a hitelezőkkel adósságviselő képesség és megcélzott mérséklés Argentína: 2002 óta, kb % (lecserélés) 8-10 év után hitelezők 1-2%-a: pari passu, New York Nemzetközi piac zárva (később esetleg kereskedelmi hitel) Kényszerből, inkább deviza-okok miatt 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

74 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Belföldi adósságmegtagadás politikai szempontok Államkötvény – a fejlett pénzügyi rendszer alapjának része „kockázatmentes”, likvid Veszély a bank- és fizetési rendszerre Orosz ’98: kevéssé fejlett rendszer – bankcsődök Fejlett országok: nincs példa (vesztett háború, forradalom) 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

75 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
3. Infláció – meglepetés-infláció Nominális GDP és kv-i bevétel nő Kompenzációs törekvés nem érvényesül: Kv-i kiadás nem nő Nominálkamat nem nő Nagyon gyorsan, nagyon erős – hiperinfláció A valuta megsemmisül Vesztett háború 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

76 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
4. Fokozatos módszer Adósság(növekedés) mérséklése Strukturális reformok (nyugdíj, egészségügy, oktatás) Más kiadások Adók „pénzügyi represszió” ( …) Indirekt  direkt eszközök Kamat – negatív reálkamat Látra szóló: 0, lekötött: max Hitelkamat-plafon Kötelező alacsony kamatos államkötvény Alacsony jegybanki kamat Versenykorlátozás 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

77 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Mennyiségi hatások Devizakorlátozások Magas (nem kamatozó) köt. tart. Prudenciális szabályozás (államkötvény) Irányított hitel Állami tulajdonú bankok Az állam jegybanki finanszírozása Alacsony (0) kamat Monetáris politika ellensúlyozhat : US, UK évi átlag GDP 3-4%-os adósság 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

78 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
II. A nyitott gazdaság 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

79 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
II.1. A FIZETÉSI MÉRLEG Zárt vagy nyitott gazdaság A folyó fizetési mérleg folyó fizetések – végleges tételek külkereskedelem kamatok,befektetések jövedelme viszonzatlan folyó átutalások 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

80 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A tőkemérleg A folyó fizetési egyenleg ellentételezése Hosszú lejáratú működőtőke portfólió kölcsön – valóban? Rövid lejáratú A valutatartalékok (nemzetközi tartalékok) 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

81 A nemzetközi fizetési mérleg
Bevétel Kiadás Egyenleg Külkereskedelem Export Import + / – Egyéb folyó tételek / – Folyó fizetési mérleg / – Hosszú lejáratú tőkemozgások + / – Fizetési alapmérleg / – Rövid lejáratú tőkemozgások + / – Likviditási mérleg / – Valutatartalékok változása + / – Teljes körű fizetési mérleg 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

82 A nemzetközi fizetési mérleg (2)
A nemzetközi tőkemozgások motívumai gazdaságiak: befektetések pénzügyiek: kölcsönök közbülső: portfóliótőke A külső deficit finanszírozása működőtőke beáralmás hosszú távú, importigény kölcsön hosszú, de mobilizálható bankkölcsön rövid távú 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

83 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A fizetési mérleg (3) A finanszírozhatóság adósságállomány adósságszolgálat terhe valutatartalékok IMF: preferred creditor Érdekek a végső határ előtti korrekcióra 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

84 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Árfolyampolitika Az export kínálati rugalmassága szabad kapacitások belföldi kereslet Az export keresleti rugalmassága világpiaci versenytársak Az import kínálati rugalmassága áldozat a piacért Az import keresleti rugalmassága kompetitív import 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

85 Exportösztönzés és importkorlátozás (1)
Valutaleértékelés akkor javít az egyensúlyon, ha ex export kínálati árrugalmassága belföldi valutában nx export iránti kereslet árrugalmassága em import kínálati árrugalmassága külföldi valutában nm import belföldi keresletének árrugalmassága ex(nx – 1) nm(em+ 1) + > 0 ex + nx em+ nm 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

86 Exportösztönzés és importkorlátozás (2)
Ha ex = 0 (nem növelhető az exportvolumen) devizabevétel nem változik és em = 0 (külföldi exportőr árat csökkent) devizakiadás (ár miatt) csökken előző képlet: (így a leértékelés javít) nm = 1 nm 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

87 Marshall-Lerner feltétel
Ha ex végtelenül nagy export korlátok nélkül növelhető addig a szintig, amennyit elvisz a kereslet és em végtelen az import devizaára nem változik akkor a leértékelés javít, ha nx + nm > 1 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

88 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A leértékelés ront, ha: ex , em végtelen; nx , nm = 0 exportár csökken, volumen nem nő importár és volumen változatlan Inkább csak kezdeti hatás: J-görbe 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

89 Az abszorpciós megközelítés
Folyó deficit mint termelést meghaladó felhasználás Ha az elaszticitási feltétel áll: nő az export és Y csökken az import, növekszik Y Ha a belföldi árszint nő import drágul export elszívó hatása Infláció-reáljövedelem-fogyasztás 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

90 Abszorpciós megközelítés (2)
Az abszorpció korrigálásához esetleg elég a leértékelés lehet, hogy restrikció is kell Monetáris restrikció és leértékelés kiegészítők vagy alternatívák inflációs vagy deflációs környezet ”Accomodating” monetáris politika 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

91 Abszorpciós megközelítés (3)
Merev árszint esetén Stabil külső árszint Restrikció: p helyett q ΔM | ΔY > 0 Y↑, M↑, F – Y↓, M↓, F + X ? i ↑, K+ Növekedés és egyensúly 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

92 A fix árfolyamrendszer
Az aranystandard az aranyparitás és az aranypontok a monetáris ”politika” A két világháború között kísérlet az aranystandard visszaállítására kompetítív leértékelések 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

93 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Bretton Woods +1% -1% devizapiaci intervenciók – valutatartalékok alapvető egyensúlyhiány célkonfliktus deficit – restrikció – munkanélküliség szufficit – expanzió – infláció „horgony”: a monetáris politika pályája aszimmetria 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

94 A lebegő árfolyamok ígérete
Automatikus külső egyensúly A spekuláció stabilizáló szerepe A tőkemozgások adminisztratív korlátai 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

95 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
30-as évek, világháború Újabbak a fix árfolyam miatt (célkonfliktus) engedélyezés kettős devizapiac „önkéntes„ hitelkorlátozás kamatkiegyenlítő adó negatív vagy nulla kamat, 100% tartalék Összhangban a belső direkt eszközökkel: plafonok, irányított hitelek kamatok meghatározása kartellek 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

96 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Az olajválság hatása Árarány átrendeződés inflációs hatása A Phillips-görbe hosszú ideje csúszott jobbra és felfelé energia árszint új átlagos árszint Átlagos árszint nem energia árszint: lassul nem energia árszint:csökken 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

97 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A lehetetlen dilemma Rohanó infláció – tömeges munkanélküliség, „bolyongó” monetáris politikák Sokféle inflációs pálya lehetősége Különböző valuták különböző fázisban A fix árfolyamrendszer feladása árszint energiaárakkal, változatlan politikával árszint tényleges politikával eredeti árszint 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

98 Lebegő árfolyamok 1973-tól
automatikus egyensúly a tőkekorlátok lebontása: US, UK 70/80 Európa 80-as évek mások 90-es évek a korlátozások megkerülése „bolyongó” monetáris politikák a spekuláció orientációvesztése: instabilitás 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

99 Spekulációs stratégiák 1. módszer: a fundamentális elemzés
deficit leértékelődés infláció de: időzítés mérték mert: tendencia folytatódik, vagy megfordul (pl.: külső piacok növekedése) gazdaságpolitikai válaszok többfélék lehetnek időzítés a piac figyelme folyómérleg – hiány befektetések vonzása: növekedés, kamat 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

100 2. módszer: a technikai elemzés
A piaci viselkedés szabályszerűségei „support” és „resistance” Head and shoulders Háromszög, négyszög, hullám, gyertya Rövid távon 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

101 3. módszer: viselkedésvizsgálat
Hírek interpretálás anticipálás – nulla vagy ellenkező hatás Nyájszellem a sztárspekuláns a konvencionális bukás megbocsáthatósága A káosz modell fundamentális és technikai elemzők, regresszív és extrapolatív várakozások, aperiodikus, kiszámíthatatlan ingadozás exogén sokkok hatása endogén alapon érzékeny függés a kiinduló feltételektől 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

102 Az instabilitás állandósulása
A „bolyongó” monetáris politikák vége: 80-as évek az árstabilitás célja árfolyam-stabilitás visszatérhetett volna, de: A nemzetközi tőkemozgások liberalizálása angolszászok – Nyugat-európaiak – többiek a devizaforgalom felduzzadása 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

103 A devizapiacok napi forgalma (milliárd $)
1998 1527 2001 1239 2004 1934 2007 3224 2010 3791 2013 2016 5345 5088 A világkereskedelem 2013-ben ~ Összes devizatartalék 2013-ben ~ 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

104 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Spekuláció állandósulása valami (majdnem) mindig van Az instabilitás állandósulása A reálfolyamatok alárendelődése tőke – árfolyam – ffm GDP C,I 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

105 II.2 A PIACOK ÉS AZ INSTABILITÁS
Hagyományos eszközök – lebegő kamatozás Libor – London Interbank Offered Rate naponta, 5 valutára, 1 naptól 1 évig Euribor – Euro Interbank Offered Rate 1979: $↑ - nemzetközi adósságválság kamatkockázat → hitelkockázat 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

106 A határidős devizapiacok
Kamatarbitrázs Az azonnali piacon € → Ft Ft ↑ A határidős piacon € ← Ft Ft ↓ Inkább árfolyamot távolít, mint kamatot közelít Devizaswap 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

107 A határidős devizapiacok (folyt.)
Nem a jövőbeli árfolyam: spekuláció short selling carry trade Infláció, kamat árfolyam: hosszú táv X – bank – M Ha nettó „X” pozíció: ma: deviza hitelfelvét devizaeladás azonnali piacon belföldi hitelnyújtás határidőkor: belföldi hitelvisszafizetés devizahitel visszafizetés 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

108 Származtatott termékek
A határidős termékek Kockázat-transzferáló eszközök értékük egy másik eszköz értékétől függ Csoportjaik: határidős termékek opciók hitelderivatívák Kialakulásuk a 70-es évektől tőzsdei: standardizált ( forward – futures) szabadpiaci (OTC: over-the-counter) 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

109 Lebegő kamatfizetés az adósságra
A kamatswap Két kamat-pénzáram cseréje Legtöbbször fix-lebegő Eszmei érték A Lebegő kamatfizetés az adósságra fix kamat lebegő kamat B 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

110 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Valutaswap Hosszabb táv (5-10 év) A USD összeg EUR összeg B Az esedékes kamatok cseréje EUR kamat USD kamat A B A swap lejáratakor a tőkéket vissza cserélik USD összeg EUR összeg A B 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

111 Eredet: back-to-back hitel
A devizakorlátozások megkerülése angol: GBP hitel amerikai angol lányának amerikai: USD hitel angol amerikai lányának A mérlegek felduzzasztása és hitelkockázat – a valutaswap megoldja Valuta- és kamatswap (pl.: fix kamatozású USD – változó kamatozású EUR) 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

112 Valutaswap lépésről-lépésre
1981: WB: SFR piac tele – drága USD piacon ritka – olcsó IBM: fordítva A komparatív előnyök használása és cseréje Hitelfelvét és valuta csere SFR USD WB IBM USD hitelezők (kötvényvásárlók) SFR hitelezők (kötvényvásárlók) 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

113 Valutaswap lépésről-lépésre (2)
Minden kamatfizetéskor A hitel lejáratakor SFR kamatok WB IBM USD kamatok USD hitelezők SFR hitelezők WB IBM USD hitelezők SFR hitelezők SFR USD 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

114 Kamat- (és valuta-) swap
védekezés kamat és/vagy árfolyamkockázat ellen kockázatvállalás: spekuláció komparatív előnyök kihasználása A kamatswap árazása egyenértékű csere: verseny mekkora fizetett fix kamat = fizetett lebegő kamat mennyi lesz a lebegő kamat? 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

115 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A jövőbeli kamatok a kamatgörbe kamat lejárat 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

116 A kamatvárakozások szerepe (folyt.)
A mai várakozás szerinti jövőbeni kamatláb a mai azonnali 3 hónapos kamat b mai 3 hónapos kamat 3 hónapos határidőre c mai azonnali 6 hónapos kamat Határidős kamat-megállapodás (FRA: Forward Rate Agreement) 3 hónapos hitel 3 hónap múlva 3 éves hitel 5 év múlva (1+a ∙ 3/12) ∙ (1+b ∙ 3/12) = 1+c ∙ 6/12 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

117 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A kamatswap értéke fix kamatfizetések jelenértéke = várt lebegő kamatfizetések jelenértéke A pótlási érték – a kockázat A swap lezárása (idő előtt) elszámolás továbbadás közömbösítés 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

118 Overnight Index Swap (OIS)
A kockázati elem OIS-ben LIBOR-ban OIS spread bankközi piaci kockázata 0,1% 3,5% (2008 ősz) 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

119 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Opciók Határidős szerződés: teljesíteni kell Opció: vevőnek jog, de nem kötelesség eladónak díj Vételi vagy eladási (call, put) floor, cap 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

120 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A piac szerkezete Végfelhasználók: pénzintézetek, vállalatok Közvetítők: pénzintézetek kezdetben: puszta közvetítők (összeg, lejárat, stb.) ma: kereskedők kezdetben: vállalt kockázat fedezete egyenként ma: portfolió alapon Likvid piacok plain vanilla-ra 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

121 A strukturált finanszírozás
Összetett adósságeszköz Példa: PRDC Note Összeg: JPY 1 Md. Kibocsátás 2003 jan. 10. Lejárat: jan. 10 (Kibocsátási ár, visszafizetési ár: 100%) Kamatozás: 1.év: 4.20% Később: (JPY/USD×20%/120)-15% Floor 0%, Cap. 4.2% Visszahívható évente, január 10.-én 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

122 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Példa folytatása (1) Kamatozás Referencia 1 éves JPY LIBOR 0,09375% 30 éves 1,9075% JPY/USD 30 évre magas ( ) 305,16 alacsony ( ) 84,33 Cap Floor JPY/USD 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

123 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Példa folytatása (2) A befektető kockázata ha iJPY ↑ a kötvénybe zárva → J fellendülés ha iJPY ↓ → újrabefektetés i JPY ↑ → i → 0 JPY ↓ → call, ha i ↓ Az opció ára – a kamatformula kalibrálása kamat és valuta swap lebegő → lebegő JPY → USD 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

124 1. év 4,20%, utána: képlet szerint végső lejárat vagy call
Példa folytatása (3) Befektető kibocsátás és swap 1Mrd JPY 1Mrd JPY Kibocsátó Swap partner 8 m USD Befektető kamat fizetés 1. év 4,20%, utána: képlet szerint Kibocsátó Swap partner 6 hónapos USD LIBOR Befektető végső lejárat vagy call 1Mrd JPY 1Mrd JPY Kibocsátó Swap partner 8 m USD 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

125 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A hitelderivatívák Hagyományos: garancia, biztosítás 70-es, 80-as évek szindikálás, másodlagos hitelpiac Legújabb hitelderivatívák, értékpapírosítás szóló – kosár finanszírozott – nem finanszírozott 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

126 CDS (Credit Default Swap – ”Hitelbukás Swap”)
Referencia - adós Hitelesemény: csőd, nem fizetés, acceleráció adósság-megtagadás, moratórium (ország) átütemezés védelmet vevő védelmet eladó CDS díja 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

127 CDS – A hiteleseményt követően (1)
Fizikai teljesítés Készpénzes teljesítés R: a visszanyerhető érték védelmet eladó követelés készpénz védelmet vevő 100%-R készpénz védelmet vevő védelmet eladó 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

128 CDS – A hiteleseményt követően (2)
Hitelesemény – kifizetés: CDS megszűnik Nincs hitelesemény CDS lejártáig: CDS megszűnik Nem garancia vagy biztosítás nem kell kárt bizonyítani követelés hiányában is vehető kereskedés – standardizálás (ISDA) 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

129 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A CDS használható: védekezésre a kockázat ellen kockázatkoncentrációt csökkent hitel eladás helyett (ügyfélkapcsolat) kockázat –vállalásra ~ máshogy el nem érhető adós ~ forráshiány spekulációra javuló hitelképességre védelmet eladni, javulás után venni romló hitelképességre védelmet venni, romlás után eladni A megmaradó kockázat A védelem eladója 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

130 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
CDS árazás d a védelem díja a névérték %-ban P hitelesemény valószínűsége R várható visszanyerhető hányad d = P( 1 – R ) Az időtényező 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

131 Összefüggés a másodlagos piaccal
ha a kötvény névértéken forog (piac szerint P=0) → eladni védelmet – kölcsönvenni kötvényt és eladni névértéken ha mégis hitelesemény – védelem eladója megkapja a kötvényt és visszaadja a kölcsönt a védelem díja 0 ha a kötvény névértéke alatt – tényleges kamat a névleges felett – venni és CDS-szel fedezni d↑ 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

132 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Hitelminősítés USA-ban a 20.sz elejétől; „hitelvélemény” Moody’s: Aaa, Aa, A, Baa, Ba, B, Caa, Ca, C Standard and Poor’s Fitch ( + / -, 1,2,3 ) Befektetési BBB -, ill. Baa3-ig, illetve spekulatív minőség ez alatt Bukott angyalok Átmenet mátrix (bukási valószínűségek) minősítés/minősítés 1-10 év Visszatérülési arányok (%) AAA… BBB … CCC … D 35-40% 15-20% 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

133 CLN (Credit Linked Notes) – Hitelhez kapcsolt értékpapír
CDS: az eladó, mint kockázat; CLN: Kibocsátáskor Rendszeresen Ha hitelesemény CLN CLN kibocsátó CLN befektető készpénz védelem vevő (CLN kibocsátó) védelem eladó (CLN befektető) Libor + CDS díj követelés CLN kibocsátó CLN befektető CLN 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

134 CLN - Hitelhez kapcsolt értékpapír (2)
A befektető: kockázatot fedez finanszíroz CDS: csak kockázatot fedez A vevő, mint kockázat Célvállalat A kockázat kölcsönös kiiktatása Csőd – távoli – csak a követelés kockázata védelem vevője célvállalat védelem eladója követelés vételár CLN 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

135 TRS (Total Return Swap) – teljes hozamcsere
Befektető TR fizető kamat a referencia után Libor + spread Lejáratkor: a kötvény piaci kockázatát vállalja vásárlás nélkül fedezi eladás nélkül Forrásköltség arbitrázs AAA Bank (olcsó forrás) kötvényt vesz TROR B-vel Befektető TR fizető Piaci értéknövekedés, ha van Piaci értékcsökkenés, ha van 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

136 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Kosártermékek valamelyik hitel bukása: elsőbukós a korreláció: ha nagy, a díj a legrosszabbhoz igazodik ha kicsi: magasabb Portfólió CDS (pl. x felett, vagy első x) CDS-indexek Standardizált kosár Bármelyik bukás számít CDX (É-Amerika); iTraxx (Eur.) szektorális 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

137 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Értékpapírosítás CDO (Collateralized Debt Obligation – adósságfedezetű kötelezettség) Mögöttes követelések cél-vállalat A osztály AAA (80%) B osztály BBB (15%) C osztály (5%) követelések Készpénz CDO 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

138 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Értékpapírosítás (2) Kielégítési rangsor (kamat és tőke) A osztály a „rangidős” (senior) B osztály a „félemelet” (mezzanine) C osztály a „saját tőke” (equity) Túlfedezés A min. 110%, B min. 105% minden kamatfizetéskor a mögöttes követelések ha 110% alá,: B és C nem kap kamatot A visszaváltása, 110%-ig ha 105% alá: C nem kap kamatot, stb. kifizetés 1. 2. 3. veszteség 3. 2. 1. ”vízesés struktúra” 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

139 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Értékpapírosítás (3) CDO minősítése: mögöttesek kockázata ha kockázat ↑ , C és B ↑ korreláció Mérleg (-ből kivitt) és arbitrázs CDO különböző likviditású és kockázatú követelések újracsomagolása – új kockázat – profil Előzmények: homogén mögöttesek Mortgage Backed Securities (MBS) : jelzálog Asset Backed Securities (ABS): hitelkártya-, autó-, diák- stb. Hitelek CDO, CLO, CBO CDO2, CLO3, ABS CDO ABS: „bármilyen” pénzáramra 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

140 Magas hitelminőségű papírok
Szintetikus CDO CDO+CDS CDS index – szeletek Pl.: 0-3%; 3-7%; 7-10% A osztályú befektető AAA CDO kamat (x+y) CDO díj (x) védelmet vevő cél-vállalat B osztályú befektető BBB CDS CDO vételár CDO C osztályú befektető CDO vételár tőke kamat (y) CDO Magas hitelminőségű papírok 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

141 A piac mérete 2015 végén (mrd USD)
Eszmei érték Pótlási érték Összesen Ebből: Kamatderivatívák Kamatswap CDS 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

142 A derivatívák ”pénzügyi tömegpusztító fegyverek” vagy
a kockázatkezelés hatékony eszközei A 80-as évek aggodalmai túlzott kockázatvállalás ”gyenge láncszem” (pénzügyi menedzsment) dominó hatás 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

143 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Híres esetek Procter and Gamble: hitelfelvevő (1994) fix → lebegő: Libor + 0,75 adott szint fölött nagyon magas GIAT Industries: exportőr (1993) $ → F: részben vanilla opció részben dezaktiváló korlát adott F/$ alatt Metallgesellschaft: olaj rövid derivatíva hosszú távú kötelezettség fedezésére 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

144 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A híres esetek spekulatív elemei Tűzpróbák: $↑, $ ↓ 1987 tőzsdekrach i↑, i↓ 1997 Délkelet-Ázsia 1998 Orosz válság 2000 tőzsdei árcsökkenés recessziók 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

145 Közgazdasági aggályok
a finanszírozás, kockázatvállalás eltávolodása a gazdasági eseménytől ezek a döntések kikerülnek a bankokból szervezett spekuláció vagy a hitelhez jutás könnyítése empty creditor a rendszerkockázat csökken – kikerül a bankrendszerből vagy nő – visszahullhat 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

146 Közgazdasági aggályok (2)
A válság kezdete: 2007 Európa amerikai lakáshitelek (IKB) 2008 a kockázat visszahull AIG; SPV-k A bankrendszer: Tőkeveszteség – állami mentőakciók Bankközi pénzpiac – jegybanki műveletek Hitelezés 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

147 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A felelősség A bankok – élesre állított érdekeltség A veszély érzékelése – de „ameddig a zene szól” A hitelminősítők A korreláció alábecslése: többszörös védelem; AAA Szofisztikált modellek: a „Nagy Csillapodás” adatai A pénzillúzió A hatóságok Az ideológia szerepe A derivatívák szabályozása A lobby 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

148 II.3 Az optimális valutaövezet és az Európai Valutaunió
Az elmélet Az Unió előzményei Az euró a válságban 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

149 Az optimális valutaövezet: Mundell
Észak: növekvő termelékenység, autó, jövedelem Dél: Ø (épületfa) fogyasztás C↑ autó – de +T több → recesszió fa – de nincs +T → infláció 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

150 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Monetáris politika Expanzív Északon: recesszió ↓ Délen: infláció ↑ Restriktív Északon: recesszió ↑ Délen: infláció ↓ A termelési tényezők mobilitása Észak → Dél 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

151 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Monetáris politika (2) A: ↑ termelékenység, ↑ jövedelmek B: Ø növekvő fogyasztás (C) - hazai termék - import A: recesszió (termelés > + C) külső deficit B: infláció külső szuficit 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

152 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Monetáris politika (3) A: recesszió → monetáris expanzió munkanélküliség ↓ külső deficit ↑ B: infláció → monetáris restrikció infláció ↓ külső szufficit ↑ A leértékel (vagy B fel-) X↑; IM↓ - munkanélküliség ↓ X↓; IM↑ - infláció ↓ 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

153 Árfolyamváltozás nélkül
A: expanzív politika B alkalmazkodik külső szufficit → expanzív politika → gyorsuló infláció vagy B: restriktív politika A alkalmazkodik Külső deficit → restriktív politika → munkanélküliség ↑ 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

154 Valutaövezet: fix árfolyam
Ha nem optimális (tényezőmobilitás alacsony) árfolyam-kiigazítás vagy lebegő árfolyan McKinnon ”K”: konvertálható (tradeables) belföldi ár erősen függ a külföldi viszonyoktól ”NK” nem konvertálható (non-tradeables) belföldi ár nem (vagy kevésbé) függ a külföldtől 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

155 Kicsi és nagy ország esete
Kicsi országban ”K” javak aránya magas ”NK”-hoz képest Ha kis ország leértékel X↑; IM↓ K ára↑, belföldi árszínvonal ↑ (nagy K arány miatt) ha mind K, akkor infláció = leértékelés külső egyensúly alig javul Ha kis ország nem értékel le restrikció→ A↓; X↑(?); M↓; (K) NK: A↓; munkanélküliség (NK kicsi) 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

156 Kicsi és nagy ország esete (2)
Nagy országban K aránya alacsony Nem értékel le: restrikció→ A↓; X↑(?); M↓; (K kicsi) NK: A↓; munkanélküliség Leértékel: X↑; IM↓; → infláció (K aránya kicsi) Tényezőmobilitás a tradeable és non-tradeable szektorok között 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

157 Optimális valutaövezet-e az EU?
Nem olvasztótégely DE: viszonylag önmagába zárt (hasonlóan mint az USA, külső nyitottság a GDP 8-10 százaléka) asszimetrikus sokkok kisebb ereje 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

158 Az Európai Gazdasági- és Valutaunió
Közös piac: : Vámunió (közös vámok) Valutaunió gondolata Bretton Woods ±1% Európa ±0,75% 0,75% - 1,5% - 3% A munkamegosztás további fejlődése Integráció a termelésben Smithsonian megállapodás (1971): ±1% → 2,25% 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

159 A monetáris unió létrejötte
+ 2,25% Kígyó az alagútban a hetvenes évek: kilépések, le- és felértékelések ECU: tagok súlyozott átlaga ±2,25% bő hitellehetőségek közötti válságok: ±15% Euró: kezdetben 11 tagállam – 2,25% 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

160 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
Az euró a válságban A ”Nagy Csillapodás” minimális összehangolás (deficit, de még az is...) a kockázatok ”közeledése” A válság (2010 elejétől) PIIGS – a csőd veszélye „örökölt” deficitek, államadósság a válság hatása – ördögi kör a versenyképesség: ULC 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek

161 Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek
A csőd lehetősége Kilépés az euróövezetből Hogyan? Veszélyek: hiperinfláció tömeges csődök zuhanó GDP A feltételes segítség 2017 tavasz Dr. Tarafás Imre - Makrogazdasági pénzügyek