Befektetések II. Dr. Ormos Mihály, Befektetések.

Az előadások a következő témára: "Befektetések II. Dr. Ormos Mihály, Befektetések."— Előadás másolata:

1 Befektetések II. Dr. Ormos Mihály, Befektetések

2 Hol tartunk… Tőkepiaci hatékonyság
Tőkepiaci hatékonyságnak ellentmondani látszó tények, anomáliák Releváns információ nélküli árfolyamváltozás lehetőségének felvetése Naptári hozammintázatok Magyarázatok a hozammintázatokra A legtöbb racionális és nem racionális magyarázat bukik, de azért… A tőkeáramláshoz kapcsolódó szokások – alapok és egyéni befektetők Információ nélküli átmeneti árfolyam változás igazolása (S&P500). Jó és a rossz hírek érkezésének szisztematikus időzítése. Pszichológiai, viselkedési magyarázatok - eltérő preferenciák, hangulatváltozás Dr. Ormos Mihály, Befektetések

3 Visszatérés az átlaghoz a részvénypiacokon
15 A tőkepiaci hatékonyság alapvetései kismintás adatbázisokon végzett, rövidtávú korrelációs elemzések voltak. Fama (1965) DJIA részvényeit vizsgálta Napról napra számított korrelációkat nézve a 30 részvényre. Statisztikailag nem szignifikáns korrelációs együtthatókat mért. French és Roll (1986) Fama tesztjei NYSE és AMEX részvényekre az periódusra. Szignifikáns negatív autokorrelációról számoltak be a napi hozamok tekintetében Ha a periódus hosszát megnöveljük és az elemzésbe sokkal több részvényt vonunk be teljesen más mintákkal találkozunk. Dr. Ormos Mihály, Befektetések

4 Még hosszabb időtáv 15 Fama és French (1988)
egyszerű regresszió ra, az NYSE egyedi részvényeire piaci indexek (egyenlően súlyozott, és érték-súlyozott ), részvények, portfóliók (kapitalizáció szerint összeállítottak) T hosszúságú idősorán úgy, hogy magyarázó és magyarázott változó ugyanaz, csak annyiban térnek el egymástól, hogy el vannak csúsztatva időben. Ha az árfolyamok véletlenszerűek, akkor a regressziós egyenes meredeksége nulla kell, hogy legyen. Ha az árfolyamok átlaghoz visszatérő tulajdonságot mutatnak, akkor a meredekség negatív kell, hogy legyen. A regressziós egyenes meredeksége negatív volt a 18 hónaptól 5 évig terjedő időszakokat vizsgálva. Mind a determinációs együttható (R2), mind a regressziós egyenes meredeksége az idő hosszával arányosan növekedett 5 évig, majd ezt követően csökkent. A meredekség negatívabb volt a kis cégekből összeállított portfóliók és az egyenlő súlyozású index esetén Tény, hogy az árfolyamok az átlaghoz visszatérnek, azaz előrejelezhetők. Dr. Ormos Mihály, Befektetések

5 Előrejelezhetőség 15 Komoly előrejelző képességgel bír, ha regresszáljuk a három-öt éves jövőbeli hozamokat a múltbeliekkel. Az egyenlősúlyozású index valamint a legkisebb cégekből összeállított portfólió R2-e 0,4 körüli volt, a középső kvintiliés 0,3 és a legnagyobbak cégek, valamint az értéksúlyozott indexé is 0,2 fölött. Azaz nagyjából 25-40%-a a három-öt éves hozamoknak előrejelezhető a múltbeli hozamok segítségével. Dr. Ormos Mihály, Befektetések

6 Variancia hányados 15 Poterba és Summers (1989) variancia hányadost alkalmaznak Ha az árfolyamok logaritmusa véletlen folyamatot követ, akkor a hozam varianciája egyenesen arányos kell, hogy legyen a hozam időhorizontjával. Azaz a havi hozamok varianciája 1/12-e kell, hogy legyen az éves varianciának, ez pedig 1/5-e kell, hogy legyen az 5 éves hozamok varianciájának. A varianciahányadost úgy skálázzuk, hogy amennyiben a hozamok korrelálatlanok, akkor a hányados értéke 1,0 legyen. Ha a hányados értéke az egységnyinél kisebb, akkor az negatív autokorrelációt mutat, ha egységnyinél nagyobb, akkor pozitívat. Megerősítik Fama és French eredményeit A hozamok varianciája nyolc évre számítva nagyjából négyszerese az éves varianciának, a nyolcszoros helyett bár az évesnél rövidebb horizontokra a hozamok némi pozitív autokorrelációt mutatnak. Dr. Ormos Mihály, Befektetések

7 Az USA-n kívül Poterba és Summers (1989)
16 Poterba és Summers (1989) 17 ország tőkepiacait vizsgálták meg. Kanada és Anglia hasonló eredményeket hozott, mint az USA. Dél-Afrikát és Spanyol országot leszámítva minden ország negatív autokorrelációt mutat hosszútávon. Nem olyan nagy és kevésbé szofisztikált tőkepiacokon erősebben van jelen az átlaghoz való visszatérés. Dr. Ormos Mihály, Befektetések

8 Pénzügyi változók az előrejelzésben
16 Itt keresztmetszeti elemzésekben tapasztalhatjuk majd az átlaghoz való visszatérést. azt keressük, hogy adott változók hogyan hatnak egymásra az adott időperióduson, vagy pillanatban. Benjamin Graham (1949) Ő azt javasolta, hogy olyan részvényeket vásároljunk, amelyek értéke alacsony fundamentális értékükhöz viszonyítva. Ez azt jelenti, hogy az ár csak ideiglenesen alacsony, és azt várhatjuk, hogy visszapattan. A modern kutatási eredmények is azt sugallják, hogy az ellentétes irányú árfolyammozgáson alapuló stratégiák igen is többlethozamot eredményezhetnek. Dr. Ormos Mihály, Befektetések

9 P/E ráta 16 Basu (1977): „… igenis láthatunk olyan faktorokat, amelyek alkalmasak lehetnek a részvényhozam-változások előrejelzésére…” Megvizsgálta a P/E mutató és a hozamok kapcsolatát 1400 vállalatra, periódusra Az alacsony P/E rátájú értékpapírok több mint 7%-kal túlteljesítették túl a magas P/E hányadosúakat. „A különböző eredményszorzatokkal rendelkező értékpapírok kereskedésének vizsgálataiból, úgy tűnik ezek egymáshoz képest nem megfelelően vannak árazva, így a befektetőknek lehetőségük nyílik abnormális hozam elérésére.” Az egyensúlyi hozamot a CAPM alapján becsülte és a kettős hipotézis problémája nem merül fel írásában. Magyarázata az árfolyamhányados hipotézis: Az alacsony P/E rátájú részvények ideiglenesen alulértékeltek, mert a piac helytelenül pesszimista a mostani vagy a jövőbeli nyereségeket illetően. Végül, amikor az aktuális nyereségek növekedése eltér az előrejelzett növekedéstől, ez beépül az árfolyamokba. Dr. Ormos Mihály, Befektetések

10 E/P, Div/P, B/M Nyereség hozam hatás (Basu, 1978) E/P
17 Nyereség hozam hatás (Basu, 1978) E/P A bejelentést megelőző 12 hónapban a nem várt növekedés a nyereségben nagyobb pozitív változást eredményez a hozamban az alacsony P/E rátájú vállaltoknál, mint a magas P/E rátájú cégeknél. Osztalék hozam Div/P a magas osztalékhozam azt sugallja, hogy a részvények alulértékeltek. azok a részvények, amelyek magas osztalékhozammal bírnak, azok átlagos hozama jóval meghaladja a kockázathoz illeszkedő „normál hozamot”. Árfolyam és az egy részvényre jutó könyvszerinti érték hányadosa a Book to market equity reciproka, M/B azok a részvények, amik nagyon alacsony árfolyam – könyvszerinti érték hányadossal bírnak, azok átlagos hozama jóval meghaladja a kockázathoz illeszkedő „normál hozamot”. Dr. Ormos Mihály, Befektetések

11 Túlreagálás De Bondt és Thaler (1985 , 1987)
17 De Bondt és Thaler (1985 , 1987) hipotézise szerint az „ellenhatású” stratégiák azért lehetnek sikeresek, mert a befektetők szisztematikusan túlreagálnak. Pszichológiai magyarázat szerint: az egyének hajlamosak túl nagy súlyt adni a „mostanában” érkező, friss adatoknak a döntéshozatal vagy előrejelzés során. Ha ez igaz, akkor az elmúlt időszakban extrém pozitív vagy negatív hozamot produkáló részvényeknél átlaghoz való visszatérést kell tapasztalnunk. A hipotézis igazolásához a következő módszertant alkalmazták: Portfólió befektetések múltbeli teljesítményét vizsgálták (35 részvényre, 50 részvényre és decilisenként), úgy, hogy a portfóliókba múltbeli „nyertesek” és „vesztesek” kerültek, és a „múlt” 1-től 5 évig terjedt, amelyet végigtoltak a tesztperióduson. perióduson az NYSE-n forgalmazott összes részvénnyel, havi adatok alapján dolgoztak Dr. Ormos Mihály, Befektetések

12 Eredmények a túlreaglálshoz
18 -0,10 -0,05 0,05 0,10 0,15 0,20 Kumulált átlagos reziduumok Vesztes portfólió Nyertes portfólió 5 10 15 20 25 30 35 Portfólió összeállítás után eltelt hónapok száma Tanulságok: 1. A nyerő és a vesztes portfóliók hozamai egyaránt átlaghoz visszatérő viselkedést mutatnak. 2. Az 5 éves árfolyam visszafordulás a vesztes részvényeknél sokkal hangsúlyosabb , mint a nyerőknél (veszteseknél + 30%, míg a nyerteseknél -10% többlethozam). – túlélési torzítás 3. A vesztesek többlethozamának legnagyobb része januárban realizálódott, ahogy az ábra három nagy „árfolyam” ugrása is mutatja. Dr. Ormos Mihály, Befektetések