Monetáris politika a válságban: vissza- és kitekintés szeptember 26. Simor András

Amiről szó lesz Kiindulópont: a magyar gazdaság helyzete a válság kitörésekor Monetáris politikai kihívások és válaszok négy szakaszban: –A válság első hulláma: likviditási feszültségek –A válság második hulláma: a reálgazdasági problémák elmélyülése –Fokozatos konszolidáció –A jövő kihívásai

Kiinduló helyzet I. Makrogazdasági kép: Túlfűtöttség és teljesítményhiány –Relatív lassú növekedés és ennél is alacsonyabb potenciális növekedés –A 2006/07-es költségvetési kiigazítás miatt gyenge belső kereslet, de jelentős fogyasztássimítás – dinamikus háztartási hitelfelvétel –Erős külső kereslet, javuló külkereskedelmi egyenleg –Globális okok miatt magas nyersanyagárak, inflációs nyomás

Kiinduló helyzet II. Egyensúlyi helyzet: Változó sikerek az egyenlegek javításában, romló állományi adatok –Költségvetési hiány még magas bár javuló pályán, döntően adóemeléseken keresztül javuló egyenleg –Növekvő adósságráták: az állományi mutatók (államadósság, külső adósság) sebezhetőséget tükröznek –Devizahitelezés miatt a magánszektor és így az ország devizakitettsége folyamatosan nő –A bankszektor finanszírozásában nő a rövidlejáratú devizaforrások aránya

Kiinduló helyzet III. Pénzügyi piacok: kockázatokat elfedő hazai likviditás és jelentős külföldi aktivitás –Világszerte magas kockázati étvágy, túlzott kockázatvállalás –Erős tőkebeáramlás a feltörekvő piacokra –A régió különösen kedvező megítélése, Szlovákia euró csatlakozási folyamata  Elérkezik az a pont, amikor a hosszabb ideje kockázatos folyamatok ténylegesen fenntarthatatlanná válnak

A nettó külső adósság növekedése és összetevői a GDP %-ában

Bruttó külső adósság szektoronként (tulajdonosi hitelek nélkül) a GDP %- á ban

Sérülékeny szektorok, elégtelen védőernyő A Lehman csődöt követően a válság több dimenzióban is rendkívül súlyosan érintette a magyar reálgazdaságot és pénzügyi rendszert: Külső kereslet összeomlik, rendkívül borús konjunktúra kilátások Globálisan átértékelődnek a kockázatok: hatalmas ugrás a kockázati prémiumokban Külső finanszírozási források elapadnak Magas kockázati prémium és alacsony növekedési kilátások miatt az adósság pálya (külső és állam) fenntarthatósága megkérdőjeleződik Minden hazai szektort érint a válság, de nem elégséges a védekezőképesség: –hiányzik a fiskális mozgástér, –a mobilizálható belső megtakarítások szintje alacsony

A VIX-index alakulása ( ) Megjegyzés: a VIX-index az S&P 500-as részvényindexre kötött opciók implikált voltilitása, azaz a részvényindex jövőbeli ingadozására vonatkozó várakozás, mely jól tükrözi a befektetők általános kockázatérzékelését.

A külső finanszírozási szükséglet csökkentése elkerülhetetlen, az alkalmazkodás mindenkit érint… −Lakosság  csökkenő hitelkereslet, óvatossági megtakarítás, alacsonyabb fogyasztás és beruházás −Vállalatok  kevesebb beruházás, visszafogott bérezés, létszámleépítés −Bankok  hitel/betét arány csökkentése −Állam  fenntartható költségvetési- és adósságpálya …de nem mindegy, hogy milyen időhorizonton és milyen körülmények között zajlik le: −Válságszerű összeomlás vagy fájdalmas, de kontrollált alkalmazkodás Alkalmazkodási kényszer minden szektorban

A monetáris politika feladata ebben a helyzetben a fokozatos alkalmazkodás elősegítése Cél: –A kiszámíthatóság biztosítása: a legrosszabb kimenetek elkerülése Likviditási feszültségek enyhítése A pénzügyi közvetítő rendszer stabilitásának megőrzése –Az árstabilitás veszélyeztetése nélkül: A globális recesszió reálgazdasági hatásának tompítása Eszközök: –Hagyományos kamatpolitika –Monetáris eszköztár egyéb eszközei

Monetáris politikai lépések az I. szakaszban a devizapiacon: kétoldalú devizaswap tenderek bevezetése devizaswap rendelkezésre állás és tenderek –1 napos EUR/HUF –1 hetes CHF/EUR –3 hónapos EUR/HUF –6 hónapos EUR/HUF a forint piacon: kéthetes futamidejű, fix kamatú és hathónapos futamidejű, változó kamatozású fedezett hiteltender tartalékráta-csökkentés fedezeti kör bővítése (jelzáloglevelek, önkormányzati kötvények) kamatfolyosó szűkítése megállapodás az elsődleges állampapír forgalmazókkal a likviditásbővítéséről Likviditási feszültségek kezelése: „tűzoltás” a pénzügyi piacokon, a monetáris eszköztár széleskörű alkalmazása a forint és devizapiacon

Nagymértékű, 300 bp-os kamatemelés októberben: −a kockázati prémium emelkedésének ellensúlyozása (hozamok megugrása, árfolyamgyengülés, tőkekiáramlás) −a hitelesség megszilárdítása Megállapodás a nemzetközi hitelcsomagról (IMF-EU-Világbank): −tőke és hitelesség „import” – amire leginkább szükségünk volt −folyamatos egyeztetés a nemzetközi szervezetekkel a gazdaságpolitikai lépésekről: szándéknyilatkozat negyedévente, teljesítmény kritériumok értékelése A helyzet konszolidálódásának megindulására novembertől kamatcsökkentések Monetáris politikai lépések az I. szakaszban

Az MNB alapkamat alakulása

Globális hatások: a világkereskedelem előre nem látott összezuhanása, hitelezés visszaesése Hazai tényező: elkerülhetetlen további fiskális szigorítás E hatások eredője: növekvő bizonytalanság, hónapról hónapra romló konjunktúra kilátások A monetáris politika nem tud segíteni: a magas árfolyam-érzékenység miatt az anticiklikus lépések csak rontanának a helyzeten Az egész régióban romlanak a banki hitelportfoliók is (pénzügyi akcelerátor hatás) – makrogazdasági sebezhetőség újra nő (árfolyamgyengülés, hozamemelkedés) MNB megállította a kamatcsökkentési ciklust, verbális intervenció Közös, régiós jegybanki fellépés a pénzügyi stabilitás biztosítására Banki hitelezés elősegítése: kormányzati hitel hazai bankoknak a nemzetközi hitelkeretből, anyabanki kötelezettségvállalások A II. hullám, a válság elmélyülése – szűk monetáris politikai mozgástér

Elhúzódó recesszió, fellendülés csak 2010 második felétől várható

A magyar gazdaság fundamentumai kedvezőtlenebbek, mint a fejlett országokban – más kiinduló helyzet más reakciót kíván A magyar helyzet sajátosságai: −Külső- és belső adósság fenntarthatósági aggodalmai miatt táguló kockázati felár −Az árfolyamgyengülés rontja a bankok portfolióját, ezzel a tőkemegfelelést – stabilitási kockázatok −Alacsonyabb kamat gyengébb árfolyammal: élénkít vagy rombol? −A fiskális kiigazítás részeként nagy indirekt adóemelések: nem zárható ki az inflációs várakozások tartós emelkedése Miért nem lehetett hamarabb érdemben lazítani a monetáris kondíciókat?

Konszolidáció a globális piacokon… Összehangolt nemzetközi lépések sikeresek: fiskális, monetáris politikai ösztönzés stabilizálta a világgazdaságot A pénzpiaci feszültségek tavasz óta csökkennek, a kockázati prémiumok jelentősen mérséklődnek, tőzsdei korrekció Szuverén kockázati felárak alakulása a régióban

… de a hosszabb távú kilátások bizonytalanok Hogyan alakul a válságot követően a potenciális növekedés a főbb régiókban? A pénzügyi rendszer milyen szerepet fog játszani a növekedésben? Milyen hatással fog járni a fiskális, monetáris ösztönzés visszavétele? Az EU-ban hosszabb távon alacsony növekedés és számos tagországban magas államadósság várható

Jó irányba mutató hazai fejlemények Vártnál erőteljesebben javuló külső egyensúly: külkereskedelmi egyenleg növekvő többlete A nemzetközi hitelcsomagnak megfelelő költségvetési pálya: a kiigazítás jelentős része strukturális elemekből áll (13. havi nyugdíj és közszféra bér eltörlése, nyugdíjkorhatár emelése, szociális támogatások munkára ösztönző átalakítása) Mérsékelt infláció: az áfa-emelés csak korlátozottan jelent meg az árakban, alacsony trendinfláció – cél alatti előrejelzés középtávon Stabilizálódó pénzpiacok, nyártól sikeres államkötvény aukciók

A külkereskedelmi áruforgalom egyenlege (szezonálisan igazítva, millió euro)

Az adóintézkedésektől szűrt, nettó infláció a 3 százalékos cél alatt várható

Monetáris politikai lépések a konszolidáció időszakában A végső cél változatlan: az árstabilitás elérése, fenntartása – a kiszámíthatóság biztosítása A javuló kockázati megítélés és a kedvező inflációs kilátások lehetővé teszik a kamat fokozatos csökkentését: –Az alacsonyabb forint kamatok élénkíthetik a hitelkeresletet, de a kínálati oldali korlátok csak lassan oldódnak –Mindazonáltal továbbra is igen korlátozott a monetáris politika anticiklikus mozgástere (mérlegcsatorna erősödése a devizahitelek miatt) A fundamentális kockázatok (magas adósságállományok) hosszabb távon is fennmaradnak, a kedvező flow-k csak lassan, fokozatosan fogják javítani a kilátásokat: tartósan magas maradhat az elvárt kockázati prémium

A jövő kihívásai – válságmegelőzés intézményi keretei Az akut válságkezelésről a figyelem fokozatosan a jövendő válságok megelőzésére összpontosul Mit tehetünk a válságok megelőzése/tompítása érdekében? –Felzárkózás és tartós növekedés: belső források mobilizálása –A konvergencia természetes velejárója a tőkeáramlás: nemzetközi koordináció szükséges –Fiskális fegyelem: hosszú távú fenntarthatóság, strukturális intézkedések –Makroprudenciális szabályozás: nemzetközi szinten hatékonyabb, de szükség lehet a magyar specifikus kockázatok hazai szabályozására –Monetáris politika: kiszámíthatóság biztosítása, stabilitási megfontolások felértékelődtek

KÖSZÖNÖM A FIGYELMET!