Dr Tarafás Imre1 Macro-finance-monetary policy Dr. Tarafás Imre egyetemi tanár
Dr Tarafás Imre2 1. Money and the payments system money creation, monetary instruments 2. The objectives of monetary policy The Phillips-curve, monetarists, consensus 3. Exchange rate policy The balance of payments Correcting imbalances 4. Exchange rate systems fix and floating hedging or speculating liberalisation 5. Contemporary monetary dilemmas in Hungary
Dr Tarafás Imre3 The Creation of Money Two tier banking systems Payments cash (bank notes) – High-powered money transfer within a bank transfer via the Central Bank bank of the banks issues legal tender bank of the State
Dr Tarafás Imre4 A PÉNZTEREMTÉS A kétszintű bankrendszer Fizetés készpénzzel bankon belül Jegybankon keresztül bankok bankja Jegybank: kibocsátja a törvényes fizető eszközt állam bankja
Dr Tarafás Imre5 An example of money creation Issue of cash B Bx kept in cash B(1-x) bank deposit B(1-x)y reserve what for M = Bx+B(1-x) = B extending credit 2. M = B+B(1-x)(1-y) extending credit 3. M = B+B(1-x)(1-y)+B(1-x) 2 (1-y) 2
Dr Tarafás Imre6 A pénzteremtés egy példán Jegybank kibocsát B-t Bx bankjegyben B(1-x) bankbetét B(1-x)y tartalék mire kell M = Bx+B(1-x) = B hitelnyújtás 2. M = B+B(1-x)(1-y) hitelnyújtás 3. M = B+B(1-x)(1-y)+B(1-x) 2 (1-y) 2
Dr Tarafás Imre7 Starting from the commercial banks M credit extension Required cash: –Mx for the public –M(1-x)y Together: B=Mx+M(1-x)y Endogenous or exogenous money
Dr Tarafás Imre8 A kereskedelmi bank felől: M hitelnyújtás Bankjegy igény: Mx hitelfelvét bankjegyben M(1-x)y Összesen: B=Mx+M(1-x)y Endogén vagy exogén pénzt
Dr Tarafás Imre9 Destruction of money Created through credit extention M => deposit => cash B => deposit => credit => deposit-cash creation of money bay the Central Bank -granting credit to the government Repayment of credit debt and deposit disappear Foreign exchange: forex instead of credit deposit selling forex Credit risk, bank failures changing form new money changing form
Dr Tarafás Imre10 A pénz megsemmisül jegybanki pénzteremtés - hitel az államnak Hitel visszafizetése eltűnik a tartozás - és a betét is Deviza: adós hiteltartozása helyett deviza betét deviza eladása Hitelkockázat - bankcsőd Hitelnyújtással keletkezik 1. M betét bankjegy 2. B betét hitel bankjegy betét formaváltozás új pénz formaváltozás
Dr Tarafás Imre11 Uncertainties Ability to extend credit - demand for credit –the business cycle –credit crunch - the prudent bank The stability of x and y –long-term trend –influences on y:x and the money market –seasonal fluctuations Extraordinary situations (banking panic) Geographical
Dr Tarafás Imre12 Bizonytalanságok Hitelnyújtási képesség-hitelkereslet konjunkturális helyzet credit crunch - a prudens bank x és y stabilitása a hosszú távú trend x és a pénzpiac hatása y-ra a szezonalitás rendkívüli események (bankpánik) térbeli
Dr Tarafás Imre13 Instruments Indirect Re-discounting eligibility, interest bearing As a monetary instrument: passing on changes i i elasticity of D for credit a banking system dependent on CB the depth and liquidity of the money market
Dr Tarafás Imre14 ESZKÖZÖK Indirekt a viszontleszámítolás kamatozó- jegybank képesség monetáris politikai eszköz: a kamatváltozás továbbhárítása hitelkereslet kamatrugalmas Jegybankfüggő bankrendszer mély és likvid pénzpiac
Dr Tarafás Imre15 Open market operations Cmarket price Nnominal value t nominal i imarket rate of i buy deer and sell sheep repo: active, passive Both cases Sufficient elasticity of D for credit •the only cost •expectations •the prudent bank •inflationary expectations
Dr Tarafás Imre16 Nyílt piaci művelet C piaci árfolyam N névérték t névleges kamat i piaci kamat drágán vesz és olcsón ad el repó: aktív és passzív mindkét esetben: A hitelkereslet kamatrugalmas az egyetlen költség a konjunkturális kilátások a prudens bank inflációs várakozások
Dr Tarafás Imre17 Direct instruments Reserve requirements prudential requirements - monetary instruments efficient when increased too much so downward efficiency Circumventing it rediscounting quotas or ceilings Other direct instruments directed lending, interest ceiling
Dr Tarafás Imre18 Direkt eszközök: a kötelező tartalékráta prudenciális szabály- monetáris eszköz felfele hatékony túlságosan is? lefelé mit ér? megkerülése viszontleszámítolási plafon más direkt eszközök irányított hitel, kamatplafon
Dr Tarafás Imre19 Contemporary trends Profit-based incentives rather than rules circumventing indirect tax - global competition strengthening dependence on Central Bank Indirect: open market LOR
Dr Tarafás Imre20 MAI TENDENCIÁK Hatósági előírás helyett profitérdekeltség kijátszhatóság indirekt adó-globális verseny jegybanki függés erősítése indirekt: nyílt piac viszontleszámítolás: LOR
Dr Tarafás Imre21 Exogenous and/or Endogenous The creation of money 1. Creation by the Central Bank => deposits in commercial banks => drive to lend => exogenous money creation 2. Economic decisions => D for credit, creation of money => securing the funds endogeneous How is endogeneity possible?
Dr Tarafás Imre22 Exogén és/vagy endogén pénz A pénz keletkezése 1.Jegybanki pénzteremtés betétképződés a kereskedelmi bankban hitelezési kényszer pénzteremtés exogén 2. Gazdasági döntések hitelkereslet hitelnyújtás, pénzteremtés forrásbiztosítás - endogén Hogyan lehetséges az endogeneitás ?
Dr Tarafás Imre23 The interbank money market y bank by bank too much or insufficient - reallocation 1-14 days, may be several months positions quickly changing or lasting re-allocating re-financing quotas when exist Beyond the interbank market: CD- impact on req. res. Off- balance-sheet liabilities-relying on the market Liability management: starting from D for credit
Dr Tarafás Imre24 A bankközi pénzpiac y meghatározása bankonként hol sok, hol kevés - újraelosztás 1-14 nap, de akár több hónap gyorsan változó, de akár megmerevedő pozíciók refinanszírozási keretek újraelosztása - ha van ilyen A pénzpiac túllép a bankközin: CD - hatás a tartalékokra mérlegen kívüli kötelezettségek - számíthat a pénzpiacra forrásmenedzselés: hitelkereslet kutatásából kiindulni.
Dr Tarafás Imre25 Asset- and Liability Management CB eligibility and liquid papers selling - buying loans Maturity, liquidity structure of A and L m m limits - everyday presence on both sides borrowing, repo, selling, buying structure A and L interest rate and exchange rate expectations reserves => 0 technical conditions data processing, decision making quick and reliable communication Office banking and home banking Short term A and L management => quickly changing market conditions => adjustment as important as saving clients
Dr Tarafás Imre26 Eszköz- és forrásmenedzselés Jegybankképes és piacképes papírok, hitelek adás- vétele eszközök és források teljes struktúrája: lejárat, piacképesség, pénzpiaci keretek - aktív jelenlét mindkét oldalon a tartalék 0 technikai feltételek: adatfeldolgozás,döntéselkészítés gyors és megbízható információ-továbbítás Office banking és home banking bármikori hitellehetőség - számíthat a pénzpiacra rövid lejáratú eszköz-forrásmenedzselés pénzpiaci feltételek gyors változásai bankok ehhez éppúgy alkalmazkodnak, mint ügyfeleik igényeihez
Dr Tarafás Imre27 Structural endogeneity international markets Accommodating endogeneity An eclectic approach no exogeneity when monetary policy ineffective deep depression credit crunch CB credibility - no endogeneity limits on firmness: banking panic moral suasion
Dr Tarafás Imre28 Strukturális endogeneitás nemzetközi pénzpiacok Alkalmazkodó endogeneitás Az eklekticizmus diszkrét bája ha a monetáris politika tehetetlen - a pénz nem exogén mély depresszió credit crunch ha a jegybanki álláspont hiteles - a pénz nem endogén a szilárdság határai - bankpánik
Dr Tarafás Imre29 The Objectives of Monetary Policy Full employment through fiscal policy- monetary consequences –remembering the great depression, demands on state budgets –deficit financing: bonds and their prices The price of full employment: inflation –The Phillips-curve excess supply of labour-price excess demand for labour - price Any point but only on the curve black box
Dr Tarafás Imre30 A monetáris politika céljai Teljes foglalkoztatottság költségvetési politikával- monetáris következmények a depresszió élménye; a költségvetés terhei deficitfinanszírozás államkötvénnyel-árat fenntartani- L - csapda A teljes foglalkoztatás politikájának ára: infláció A Phillips-görbe munkaerő túlkínálat - munkaerő ára munkaerő túlkereslet - munkaerő ára Bármely pontot, de csak a görbén
Dr Tarafás Imre31 The Phillips-curve From counter-cyclical to full employment nominal wages, inflation unemployment
Dr Tarafás Imre32 A Phillips-görbe Anticiklikustól a teljes foglalkoztatásig nominálbér, infláció munkanélküliség
Dr Tarafás Imre33 Wages and the excess S of Labour –the role of unions –money illusion Critiques by the monetarists –inflationary expectations: the shifting curve –accelerating inflation –the “natural rate” –NAIRU
Dr Tarafás Imre34 A munkabér és munkaerő túlkínálat a szakszervezetek szerepe a monetáris illúzió A monetarista bírálat inflációs várakozások gyorsuló infláció a „természetes ráta” NAIRU
Dr Tarafás Imre35 The efficiency of economic policies data availability understanding the data lags in responses Lags and excess Constant rate of money S growth
Dr Tarafás Imre36 A gazdaságpolitika hatékonysága adatok rendelkezésre állása folyamatok megértése hatás kibontakozása Késés és kompenzálás Állandó ütemű expanzió
Dr Tarafás Imre37 Conclusion: constant rate orienting expectations 3-5%, some of it inflation technically: 100% res. req. who lends The exogeneity of money
Dr Tarafás Imre38 A következtetés: állandó ütemű pénzexpanzió a várakozások orientálása 3-5 %, lehet benne infláció is technikailag: 100 % tartalék ki nyújtana hitelt? A pénz exogén felfogása
Dr Tarafás Imre39 No money illusion and no fast adapting expectations –downward rigidity of wages and prices Structural unemployment and monetary policy but: no to monetary expansion at constant rate –price rigidity –debt-deflation Credible policy aiming at price stability dynamic inconsistency margins of error
Dr Tarafás Imre40 Se pénzillúzió, de elfogadható adaptáció a várakozásokban Strukturális munkanélküliség és monetáris politika de nem állandó ütemű pénzkibocsátás defláció helyett depresszió; adósságok reálértéke Vagyonhatás Amerikában, depresszió Japánban Hiteles törekvés az árstabilitásra; dinamikus inkonzisztencia A hibahatárok
Dr Tarafás Imre41 Exchange rate policy Closed or open economy The balance of payments the current account: definitive –foreign trade but not the trade balance –interest, investment income –unrequited transfer
Dr Tarafás Imre42 ÁRFOLYAMPOLITIKA Zárt vagy nyitott gazdaság A fizetési mérleg a folyó fizetések: végleges tételek külkereskedelem de: nem kereskedelmi mérleg kamatok, befektetések jövedelme átutalások
Dr Tarafás Imre43 The Capital Account Financing the current account Long-term Foreign Direct Investment portfolio borrowings - really long ? Short term Foreign exchange reserves
Dr Tarafás Imre44 A TŐKEMÉRLEG a folyó egyenleg ellentételezése hosszú lejáratú működőtőke portfólió kölcsön - valóban? rövid lejáratú A valutatartalékok
Dr Tarafás Imre45 The balance of payments Debt: forgiveness, renegotiation, rescheduling
Dr Tarafás Imre46 A FIZETÉSI MÉRLEG
Dr Tarafás Imre47 Motives of capital movements economic: investments financial: lending •perceived country and x r risk in-between: portfolio Financing the deficit FDI long-term, involving imports Borrowing long-term, but can move bank borrowing or domestic bond short
Dr Tarafás Imre48 A tőkemozgások motívumai gazdaságiak: befektetések pénzügyiek: kölcsönök közbülső: portfólió A deficit finanszírozása működőtőke: hosszú távú, importigény kölcsön: hosszú, de mobilizálható bankkölcsön vagy hazai kötvény rövid
Dr Tarafás Imre49 Sustainability in absolute or relative terms foreign debt debt service forex reserves Motives to correct before unsustainability
Dr Tarafás Imre50 A finanszírozhatóság abszolút vagy relatív nagyság adósságállomány adósságszolgálat valutatartalékok Érdekek a végső határ előtti korrekcióra
Dr Tarafás Imre51 Stimulating exports and reducing imports The price elasticity of the supply of exports –free capacities –domestic demand The price elasticity of the D for export The price elasticity of the supply of imports –sacrifice for the market The price elasticity of the D for import –competing domestic industries –domestic demand
Dr Tarafás Imre52 Exportösztönzés és importkorlátozás Az export kínálati rugalmassága szabad kapacitások belföldi kereslet Az export keresleti rugalmassága Az importkínálati rugalmassága áldozat a piacért Az import keresleti rugalmassága kompetitív import belföldi kereslet
Dr Tarafás Imre53 Devaluation helps, if e x price elasticity of the supply of exports domestic currency n x price elasticity of the D for exports foreign currency e m price elasticity of the supply of imports foreign currency n m price elasticity of the D for imports domestic currency
Dr Tarafás Imre54 A leértékelés akkor javít, ha e x exportkínálat árrugalmassága belföldi valutában n x export iránti kereslet árrugalmassága belföldi valutában e m importkínálat árrugalmassága külföldi valutában n m import belföldi keresletének árrugalmassága belföldi valutában
Dr Tarafás Imre55 Ife x =0 (no increase in X) no change in forex revenues ande m = 0 (foreign exporters cut prices) forex expenditures decrease formula :
Dr Tarafás Imre56 Ha e x =0 (nem növelhető a volumen) devizabevétel nem változik és e m = 0 (külföldi exportőr árat csökkent) devizakiadás (ár miatt) csökken előző képlet :
Dr Tarafás Imre57 Ife x infinite X can increase by any amount D will take ande m infinite forex price of imports unchanged then devaluation helps, if n x + n m > 1
Dr Tarafás Imre58 Ha e x végtelen export növelhető, amennyit elvisz a kereslet az új áron és e m végtelen az import devizaára nem változik akkor a leértékelés javít, ha n x + n m > 1
Dr Tarafás Imre59 Devaluation: perverse effects, if e x, e m infinite; n x, n m = 0 –X price down, volume flat –M price and volume unchanged May be initial effect: the J-curve
Dr Tarafás Imre60 Leértékelés ront, ha e x, e m végtelen; n x, n m = 0 exportár csökken, volumen nem nő importár és - volumen változatlan Inkább csak kezdeti hatás: J-görbe
Dr Tarafás Imre61 The absorption approach (above: elasticity approach) Current account deficit: excess of absorption over income if elasticities favourable: X and Y up M down and Y up if price level rises M prices up sales diverted to X Inflation - real income - absorption
Dr Tarafás Imre62 Az abszorpciós megközelítés (előbbi: elaszticitási megközelítés) folyó deficit mint termelést meghaladó felhasználás ha elaszticitási feltétel áll nő az export és Y csökken az import nő Y ha a belföldi árszint nő import drágul export elszívó hatása infláció-reáljövedelem-fogyasztás
Dr Tarafás Imre63 Correcting absorption –devaluation may be enough –restriction may be needed Monetary restraint and devaluation –supplements or alternatives –inflationary or deflationary context –achieving change in relative prices Accommodating monetary policy
Dr Tarafás Imre64 Az abszorpció korrigálásához esetleg elég a leértékelés lehet, hogy restrikció is kell Monetáris restrikció és leértékelés kiegészítők vagy alternatívák inflációs vagy deflációs környezet „Accomodating” monetáris politika
Dr Tarafás Imre65 AA MM Y X Ø Rigid price level and non-inflationary environment Marginal propensity to import > 0 Y M F - Y M F + X ? i K +
Dr Tarafás Imre66 Merev árszint esetén Stabil külső árszint Erős inflációs várakozások belföldön Restrikció: p helyett q M | Y> 0 Y M F – Y M F + X ? i K +
Dr Tarafás Imre67 X R Regimes Fix, intervention upper lower intervention points band Forex reserves, restriction, conflicting objectives The proposal to let currencies float R=0, or dirty Automatic correction of bop disequilibrium The stabilising role of speculation devaluation versus depreciation revaluation versus appreciation
Dr Tarafás Imre68 Fix, intervenció $-t ad el +1 % -1 % $-t vesz Devizatartalék, restrikció, célkonfliktus A lebegő árfolyamok javaslata R= 0, vagy piszkos Automatikus külső egyensúly A spekuláció stabilizáló szerepe Árfolyam rendszerek
Dr Tarafás Imre69 Flexible x r since 1973, often dirty The role of the oil crisis –the inflation impact of huge changes in relative prices –chaotic shifts in policies –free hand to deal with inflation the “anchor” disappears large number of possible paths Speculation’s lost orientation Instability-destabilizing interest rates and foreign exchange rates
Dr Tarafás Imre tól lebegő, gyakran piszkos az olajválság szerepe: nagy árarány-átrendeződés inflációs hatása szabad kéz az inflációhoz a „horgony” eltűnt sokféle inflációs (antiinflációs) pálya lehetősége A spekuláció orientáció-vesztése instabilitás-kamatok és árfolyamok destabilizálása
Dr Tarafás Imre71 Volatility – hedging against risk or speculating Floating rates of interest: i risk becomes credit risk Derivatives Forwards, futures: contracting today, with price, quantity, delivery date determined Options: call or put Buying or writing an option OTC (flexible) or organized exchange (standardized products; risk of the exchange)
Dr Tarafás Imre72 Változékonyság-kockázat-védekezés és/vagy spekuláció Lebegő kamatok: kamatkockázat hitelkockázat Származékos termékek (derivatívák) határidősök: mai megállapodás ár, mennyiség, időpont opciósok: vételi jog vagy eladási jog megállapodás árról, időpont (időszak) opció vevője (jog), eladója (díj) OTC (rugalmas) vagy tőzsde (szabványosított, az elszámolóház kockázata)
Dr Tarafás Imre73 Direct domestic regulations K controls (licensing, taxing, multiple market for forex) deregulation, liberalisation: Anglo-Saxons, Europeans LDCs Circumventing remaining regulations (transfer pricing, leads and lags, K movements hidden as current account operations) Returning to fixed x r K operations determining the current account (US: 1980’s and at present)
Dr Tarafás Imre74 Belső direkt szabályozások Tőkeműveletek korlátozása (engedélyezés, adó, kettős piac) lebontás: angolszászok, európaiak, fejlődők Meglevő akadályok megkerülése (öltöztetés) transzferár, előrehozás, késleltetés) Visszatérés a fix árfolyamokhoz Folyóműveletek a tőkeműveleteknek alárendelve (US: 1980-as évek és ma)
Dr Tarafás Imre75 Present-day Hungarian monetary dilemmas Tradables: industrial prices - x r Non-tradables: domestic market conditions Services Food: agricultural X subsidies, M restrictions In-between
Dr Tarafás Imre76 Mai magyar monetáris dilemmák Kompetitív: ipari árszint-árfolyam Nem-kompetitív: belső piaci feltételek; szolgáltatások Mezőgazdasági exporttámogatás, importkorlátozás Átmenetek
Dr Tarafás Imre77 In Hungary: CPI>PPI in the past subsidies and taxes in the future adjustment of relative prices Balassa - Samuelson short-run fluctuations CPI i, + real interest rate PPI - x r i > x r
Dr Tarafás Imre78 Nálunk F ÁX > T ÁX támogatások, adók szolgáltatások, infrastruktúra alulfejlettsége kereslet – életszínvonal; élelmiszerek: ár-lemaradás, EU rövid távú ingadozás F Á X i, + reálkamat T Á X— x r, ffizm i > xr
Dr Tarafás Imre79 K inflow obstacles regulation country risk x r risk X R policy E, crawling peg 2,25; intervening only at margin since ‘95: sustainable policies One way street Widening of the band
Dr Tarafás Imre80 Tőkebeáramlás, korlátai szabályozás országkockázat árfolyamkockázat Árfolyampolitika E, csúszó leértékelés +- 2,25 % intervenció csak sávhatáron 95 óta fenntartható gazdaságpolitika ffm < MT Egyirányú utca
Dr Tarafás Imre81 Possibilities No-intervention: x r appreciation, ca-, GDP - credibility lost Only intervention: domestic D , M (tradables) infl (non-tr) - credibility lost Speculative attack Reserves, floating SEA: stock x indices % currencies % Sterilized interventions
Dr Tarafás Imre82 LEHETŐSÉGEK Nem interveniál xr , ffm -, GDP hiteltelen Csak interveniál belső kereslet , M (komp.), infl. (nem –komp.) hiteltelen spekulációs roham tartalékok, lebegtetés DKÁ: tőzsdék – % valuták - 10 – 60% Sterilizált intervenció költség
Dr Tarafás Imre83 Could be: G + i Intervention within band Up to now Sterilised intervention widening the band Muddling through
Dr Tarafás Imre84 Lehetne kv + i Intervenció sávon belül sávszélesítés Eddig: Sterilizált intervenció i hosszabb táv megtakarítás hitel külső konjunktúra